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2025城投宝典

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曾禹童｜钱青静｜谢瑞鸿｜王小艺｜洪青青｜刘谊｜陈颂歌｜黄思源

序 一

城投的转型与新生

2025年，各类资产表现发生了翻天覆地的变化。2025年，各类资产表现发生了翻天覆地的变化。A股指数创十年新高，其中科技板块更是成为耀眼的新星，获得各路资金追捧。与之相反，债券市场定价脱离了基本面和资金面，

受风险偏好主导，在这个炎炎夏日看股做债的逻辑演绎到极致。

股债表现逆转的背后是风险偏好回升，科技创新崛起，旧有模式走弱。股债表现逆转的背后是风险偏好回升，科技创新崛起，旧有模式走弱。城投，作为传统发展力量的代表，2024年债券市场净融资就从之前的万亿元以上降到了千亿元级别，今年今年

1-7月更是转负（-465亿元），这是过去二十年未有之现象，也标志着城投债进入存量时代。1-7月更是转负（-465亿元），这是过去二十年未有之现象，也标志着城投债进入存量时代。

往后看，根据730政治局会议的表述，有力有序有效推进地方融资平台出清。这是否意味着城投消亡？往后看，根据730政治局会议的表述，有力有序有效推进地方融资平台出清。这是否意味着城投消亡？我们倾向于，他们可能以顺应时代的新面貌，重出江湖。城投之所以为城

投，其核心是在当地经济发展中的系统重要性地位。过去基建是发展之关键，未来产业是增长之命脉，他们可能随之转变，成为产业发展的重要一环。当然这个过程可能并不容易，同

时转型也需要时间。

对于投资和研究来说，挑战与机会并存。对于投资和研究来说，挑战与机会并存。过去的分析框架或将面临挑战，与地方经济和卖地收入相比，产业领域的研究更为复杂，转型成功与否的判断更加困难，由此形成的信用

风险溢价可能重新具备博弈空间，成为新的投资机会。

今年的城投宝典，仍然覆盖1000+有存量债的区域和3000+发债城投。今年的城投宝典，仍然覆盖1000+有存量债的区域和3000+发债城投。每个省份包括三大内容：区域经济财政债务数据，有存量公募债城投的经营指标，仅有存量私募债城投的基

础情况。这其中，我们可以根据城建类业务占比和贸易业务占比，识别每个主体业务转型的进展。我们可以根据城建类业务占比和贸易业务占比，识别每个主体业务转型的进展。之后的研究，我们也会继续加强这个方向的跟踪。

2018年开始走遍中国，踏入城投领域研究，至今已有八年时间。2020年《城投宝典》与大家见面，之后相约每一个盛夏，也已连续六年了。未来不论何种变化，我们都始终坚守2018年开始走遍中国，踏入城投领域研究，至今已有八年时间。2020年《城投宝典》与大家见面，之后相约每一个盛夏，也已连续六年了。未来不论何种变化，我们都始终坚守

一线，跟随市场的变化，不断迭代更新。还请大家继续支持我们，长情陪伴，一起成长！一线，跟随市场的变化，不断迭代更新。还请大家继续支持我们，长情陪伴，一起成长！

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姜 丹固收首席分析师田乐蒙宏观首席分析师

上海财经大学金融硕士西南财经大学统计学博士