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损失厌恶对投资者基金赎回行为的影响——以货币基金为例

一、损失厌恶与基金赎回行为的理论基础

（一）损失厌恶的行为金融学内涵

损失厌恶是行为金融学中的核心概念，由心理学家卡尼曼与特沃斯基通过“前景理论”提出。其核心观点是：人们对损失的敏感程度远高于同等幅度的收益，损失带来的负效用约为收益正效用的2-2.5倍。例如，丢失100元带来的痛苦，需要获得200-250元的收益才能抵消。这种心理偏差源于人类进化过程中对“生存威胁”的优先关注——避免损失比追求收益更能保障个体存续，因此大脑对负面信息的处理速度更快、强度更高。

损失厌恶的作用机制与“参考点依赖”密切相关。参考点是投资者心中衡量收益或损失的基准，可能是初始投资本金、历史收益水平、同类产品回报率或自身预期目标。当实际结果低于参考点时，投资者会感知“损失”；高于参考点时则感知“收益”。这种主观判断往往偏离客观价值，导致决策偏差。例如，某投资者购买基金时设定“年化3%”为参考点，若实际收益为2.8%，即使仍为正收益，也会因低于参考点而触发损失厌恶；若收益为3.2%，则可能因“超额”而降低赎回意愿。

（二）基金赎回行为的一般性驱动因素

基金赎回行为本质上是投资者基于风险-收益评估的决策结果，传统金融学通常从三方面解释：一是收益驱动，当投资者预期基金未来收益低于其他投资标的（如银行理财、债券）时，会选择赎回；二是流动性需求，因个人或家庭突发支出（如医疗、购房）需要变现资产；三是风险规避，当市场环境恶化（如股市暴跌、利率上升）或基金本身出现风险事件（如基金经理变动、投资标的违约）时，投资者为避免损失扩大而赎回。

但传统理论无法完全解释现实中的“非理性赎回”现象。例如，某些基金在短期收益微降但仍为正的情况下，赎回量却大幅增加；或市场整体稳定时，部分投资者因“看到别人赎回”而跟风操作。这些现象的背后，正是行为金融学强调的心理因素——损失厌恶通过放大对“潜在损失”的感知，干扰了投资者的理性判断，使赎回决策偏离客观的风险-收益评估。

二、货币基金的特性与赎回行为的特殊性

（一）货币基金的风险收益特征

货币基金是主要投资于短期货币市场工具（如国债、央行票据、银行定期存单）的开放式基金，具有“三低一高”特征：低风险（投资标的信用等级高、期限短，本金损失概率极低）、低收益（年化收益率通常在2%-4%，略高于银行活期存款）、低波动（净值走势平滑，历史上多数时间单日涨跌幅在0.01%以内）、高流动性（大部分产品支持T+0或T+1赎回，到账速度接近活期存款）。这些特性使其被广泛视为“类现金”资产，成为投资者现金管理的核心工具。

（二）货币基金赎回行为的独特性

与股票型、混合型基金相比，货币基金投资者的赎回行为呈现显著差异：

首先，赎回决策对“本金安全”更敏感。股票型基金投资者通常接受“高风险高收益”的逻辑，对短期净值波动的容忍度较高；而货币基金投资者的核心诉求是“保值+便捷”，对本金损失的心理阈值极低。即使出现0.01%的单日负收益（如某基金因债券违约导致净值微跌），也可能被投资者视为“不可接受的损失”，触发大规模赎回。

其次，收益下行的“隐性损失”更易被放大。货币基金收益与市场利率高度相关，当市场利率下行时，基金收益会逐渐降低。此时投资者虽未面临本金损失，但可能将当前收益与“过去3%的年化收益”或“银行1年期定期存款利率”对比，将“收益减少”感知为“隐性损失”，从而选择赎回并转向其他收益更高的产品。

最后，流动性溢价与赎回惯性并存。由于货币基金的高流动性，部分投资者将其作为“备用资金池”，日常赎回行为更频繁但金额较小；但当市场出现恐慌情绪时（如传闻某大型货币基金面临兑付压力），投资者可能因担心“无法及时赎回”而集中变现，形成“流动性挤兑”，这种行为与损失厌恶引发的“风险放大”直接相关。

三、损失厌恶对货币基金赎回行为的具体影响

（一）本金微损情境下的过度赎回

历史上，货币基金因投资标的违约或市场极端波动（如流动性紧张导致债券抛售），偶发过单日净值微跌的情况（例如某基金因持有债券的发行方短期流动性问题，被迫折价出售债券，导致当日净值下跌0.02%）。尽管从长期看，这种损失可能被后续收益覆盖，且整体亏损幅度远低于股票型基金的日常波动，但投资者的损失厌恶心理会被高度激活。

具体表现为：投资者将“本金微损”与“货币基金=绝对安全”的固有认知冲突，产生强烈的心理落差。参考点从“本金完整”变为“实际亏损”，损失带来的痛苦远超0.02%的经济损失本身。此时，即使基金公司发布公告说明“损失可控、长期收益稳定”，部分投资者仍会选择赎回，因为“避免进一步损失”的心理需求压倒了对长期收益的理性判断。这种过度赎回可能导致基金规模骤降，迫使基金经理抛售资产以应对赎回，进一步压低净值，形成“赎回-抛售-净值下跌-更多赎回”的恶性循环。