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基于Heston模型的随机波动率期权定价实证研究

一、引言

随着金融市场的深化与衍生产品的创新，期权作为一种重要的风险管理工具，其定价的准确性直接关系到市场参与者的决策效率与金融系统的稳定性。在期权定价领域，1973年提出的Black-Scholes模型曾长期占据主导地位，它以“波动率恒定”“无交易成本”等严格假设为基础，为期权定价提供了简洁的解析框架。然而，实际市场中“波动率微笑”“波动率聚类”等现象的普遍存在，暴露了Black-Scholes模型的局限性——恒定波动率假设与现实的脱节。为解决这一问题，学者们逐渐将目光转向随机波动率模型，即把波动率视为随时间动态变化的随机过程，而非固定常数。

在众多随机波动率模型中，Heston模型因其独特的优势脱颖而出：它不仅能捕捉波动率的“均值回归”特征（即波动率会围绕长期均值波动）、“杠杆效应”（标的资产价格与波动率负相关），还通过“平方根过程”避免了波动率为负的不合理情况，更重要的是，模型存在解析解，无需依赖复杂的数值模拟即可快速计算期权价格。这些特性使Heston模型成为实务中应用最广泛的随机波动率模型之一。

本文以Heston模型为核心，通过实证研究检验其在实际期权市场的定价效果。研究将从理论基础出发，设计实证框架，利用真实市场数据校准模型参数，对比Heston模型与传统Black-Scholes模型的定价准确性，并分析模型的敏感性与局限性。最终，本文旨在为金融机构与投资者提供更贴合实际的期权定价工具参考，推动随机波动率模型在实务中的应用深化。

二、Heston随机波动率模型的理论基础

要理解Heston模型的实证价值，首先需要回溯其理论逻辑与核心特征——它如何突破传统模型的局限，又为何能更好拟合实际市场。

（一）随机波动率模型的产生背景与核心逻辑

Black-Scholes模型的致命缺陷在于“波动率恒定”假设。实际交易中，投资者发现：同一标的资产、同一到期日的期权，其隐含波动率（即通过期权市场价格反推的波动率）会随执行价格变化呈现“微笑”或“偏斜”形态——平值期权的隐含波动率最低，虚值或实值期权的隐含波动率更高。这种“波动率微笑”现象直接否定了Black-Scholes模型的恒定波动率假设，因为若波动率真的恒定，隐含波动率应与执行价格无关。

为解释这一现象，学者们提出“随机波动率模型”：将波动率从“固定常数”调整为“随时间变化的随机过程”，即波动率本身受某种随机因素驱动，会像标的资产价格一样上下波动。随机波动率模型的核心逻辑是：期权价格不仅取决于标的资产价格的变化，还取决于波动率的动态演化。这种设计更贴合实际——比如，当市场出现利空消息时，标的资产价格下跌的同时，波动率往往会显著上升（即“杠杆效应”），而恒定波动率模型无法捕捉这种联动关系。

（二）Heston模型的结构与关键特征

1993年，学者StevenHeston提出了一种具有里程碑意义的随机波动率模型——Heston模型。与其他随机波动率模型相比，Heston模型的创新之处在于：为波动率过程引入“均值回归”与“非负约束”，同时保留了解析解的优势（即可以通过数学公式直接计算期权价格，无需蒙特卡洛模拟等数值方法）。

Heston模型的核心框架可概括为两点：

第一，标的资产价格的动态过程：与Black-Scholes模型类似，标的资产价格遵循几何布朗运动，但波动率不再固定，而是由另一个随机过程驱动；

第二，波动率的动态过程：波动率遵循“平方根均值回归过程”——即波动率会围绕一个“长期均值”波动，当波动率偏离均值时，会有“拉力”将其拉回均值；同时，波动率的变化幅度与当前波动率的平方根成正比。这种设计的关键作用是避免波动率为负（因为平方根是非负的），符合实际市场中波动率不可能为负的常识。

此外，Heston模型还引入了杠杆效应参数：即标的资产收益率与波动率变化的相关性。实际市场中，股票等标的资产往往存在“杠杆效应”——当股价下跌时，公司的杠杆率（负债/权益）上升，违约风险增加，导致波动率上升。Heston模型通过这一参数捕捉这种负相关关系，进一步提升了模型的现实解释力。

总结来说，Heston模型的四大核心特征是：随机波动率、均值回归、非负波动率、杠杆效应。这些特征使其既能解释“波动率微笑”，又能贴合实际市场的动态变化，因此成为随机波动率模型中的“标杆”。

三、实证研究设计与数据准备

理论的价值需通过实证检验，本部分将设计完整的实证框架，明确数据来源、变量选择与参数估计方法，为后续分析奠定基础。

（一）实证研究的目标与框架

本文实证研究的核心目标是检验Heston模型在实际期权市场的定价效果，具体包括三个层次：

参数校准：利用真实市场数据估计Heston模型的关键参数（如长期波动率均值、均值回归速度、波动率的波动率、杠杆效应）