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投资者情绪对股票收益率的影响研究

一、引言

股票市场作为现代经济体系的核心组成部分，其价格波动始终是学术界与实务界关注的焦点。传统金融学理论以“有效市场假说”为基石，假设投资者是完全理性的，能够基于充分信息做出无偏决策，股票价格因此总能反映所有可获得的信息。然而，现实中的市场运行却频繁出现与这一假设相悖的现象——例如某段时间内股价持续偏离公司基本面大幅上涨，随后又因恐慌情绪集中释放而暴跌；或是某些缺乏实质利好的“题材股”因投资者跟风炒作出现异常波动。这些现象促使学者将研究视角转向“投资者情绪”这一行为金融学的核心变量，试图解释非理性因素对市场的影响机制。

投资者情绪是指投资者对股票未来收益的乐观或悲观预期，这种预期可能脱离基本面信息，受心理偏差、社会氛围、媒体报道等多重因素驱动。从实践层面看，理解投资者情绪与股票收益率的关系，不仅能为个人投资者优化决策提供参考，也能为监管部门监测市场风险、维护金融稳定提供新的分析维度。本文将围绕投资者情绪的概念界定、影响机制、实证表现及调节因素展开系统探讨，以期深化对这一复杂关系的认知。

二、投资者情绪的概念界定与理论基础

（一）投资者情绪的定义与特征

投资者情绪是行为金融学中的核心概念，其本质是投资者对市场未来走势的主观判断，这种判断往往带有非理性色彩。与基于公司盈利、宏观经济数据等基本面信息的理性分析不同，情绪驱动的判断可能受到个体心理偏差（如过度自信、损失厌恶）、群体行为（如从众效应）或外部环境（如媒体渲染、政策传闻）的影响。例如，当市场出现连续上涨时，投资者可能因“近期偏差”放大对未来收益的乐观预期，即使公司基本面并未改善；反之，市场暴跌时，“锚定效应”可能使投资者过度关注前期高点，产生恐慌性抛售。

投资者情绪具有两个显著特征：一是传染性，个体情绪容易通过社交互动或市场交易行为扩散，形成群体情绪。例如，某只股票的上涨吸引大量散户跟风买入，这种行为又会进一步推高股价，强化更多投资者的乐观情绪，形成“情绪—价格”的正反馈循环。二是易变性，情绪受短期事件影响显著，一条未经证实的传闻、一场突发的公共事件，都可能导致情绪快速转向。例如，某行业政策的模糊表述可能被市场解读为“利空”，引发恐慌性抛售，而政策细节明确后情绪又可能迅速修复。

（二）相关理论支撑：从理性假说到行为金融学

传统金融学的“有效市场假说”（EMH）认为，市场参与者是理性的，能够正确评估资产价值；即使存在非理性投资者，其交易行为也是随机的，会相互抵消，不会影响价格；若非理性投资者行为趋同，套利者也会通过交易纠正价格偏差。然而，现实中的“套利限制”（如交易成本、卖空约束、信息不对称）使得套利行为无法完全消除价格偏离，这为行为金融学的发展提供了空间。

行为金融学引入心理学研究成果，提出“有限理性”假设，认为投资者的决策过程受认知偏差和情绪因素影响。其中，“噪声交易理论”指出，市场中存在一类“噪声交易者”，他们根据错误的信息或情绪进行交易，这种交易行为会导致价格偏离基本面，并可能长期存在。例如，噪声交易者对某只股票的过度乐观会推高其价格，吸引更多噪声交易者入场，形成“价格泡沫”；而当情绪反转时，泡沫破裂又会导致价格暴跌。此外，“前景理论”（ProspectTheory）进一步解释了投资者的风险偏好变化——面对收益时倾向于风险厌恶，面对损失时倾向于风险寻求，这种非对称的风险态度会加剧情绪波动对交易行为的影响。

三、投资者情绪影响股票收益率的作用机制

（一）情绪驱动的交易行为：从个体决策到市场价格

投资者情绪首先通过影响个体交易行为，进而作用于市场整体价格。当情绪乐观时，投资者会高估股票的未来收益，降低对风险的敏感度，表现为增加买入、减少卖出，甚至加杠杆投资；反之，情绪悲观时，投资者会低估收益、放大风险感知，表现为恐慌性抛售或持币观望。这种个体行为的趋同会改变市场的供需关系：乐观情绪下买盘增加、卖盘减少，推动股价上涨；悲观情绪下卖盘激增、买盘萎缩，导致股价下跌。

以牛市初期为例，部分投资者因经济数据向好或政策利好产生乐观情绪，开始买入股票，股价小幅上涨；上涨行情吸引更多投资者关注，媒体报道增多，情绪进一步扩散，形成“赚钱效应”；更多散户入场，甚至退休人员、上班族将储蓄投入股市，买盘持续增加，股价加速上涨，脱离基本面；最终，当情绪达到顶点时，市场交易量剧增，但后续买盘不足，部分投资者开始获利了结，情绪转向，股价进入下跌通道。这一过程清晰展现了情绪如何通过个体交易行为的累积，最终影响股票收益率。

（二）信息处理偏差：情绪对信息解读的扭曲

投资者情绪不仅影响交易决策，还会干扰对信息的处理过程，导致对基本面信息的“过度反应”或“反应不足”。过度反应是指投资者对短期信息（如季度财报超预期、突发利好消息）赋予过高权重，忽略长期趋势，导致股价短期剧烈波