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基于VAR模型的金融市场风险传染效应研究

一、引言

在金融全球化与市场联动性不断增强的背景下，单一市场的局部风险往往会通过复杂的传导机制扩散至其他市场，形成“多米诺骨牌”式的风险传染效应。例如，某类资产价格的剧烈波动可能引发投资者恐慌性抛售，进而导致关联市场流动性骤减；或者某一金融机构的信用危机通过同业拆借网络波及整个银行体系。这种跨市场、跨机构的风险传染，不仅会放大单个风险事件的破坏力，更可能威胁金融系统整体稳定。因此，准确识别和量化风险传染路径与强度，成为金融监管部门、投资机构和学术研究共同关注的核心问题。

向量自回归（VAR）模型作为一种多变量时间序列分析方法，能够通过捕捉变量间的动态滞后关系，刻画不同市场间风险冲击的传递过程。相较于传统单方程模型，VAR模型无需严格依赖先验经济理论假设，而是通过数据本身的统计规律揭示变量间的互动机制，这一特性使其在分析金融市场风险传染时具有独特优势。本文将围绕“基于VAR模型的金融市场风险传染效应研究”展开，首先梳理风险传染的理论内涵与VAR模型的适用性，继而构建分析框架，通过实证检验验证模型有效性，最终提出针对性政策建议。

二、金融市场风险传染与VAR模型的理论基础

（一）金融市场风险传染的内涵与特征

金融市场风险传染的概念最早源于对金融危机的观察。早期研究将其定义为“一个市场的危机导致其他市场发生危机的概率显著上升”；随着研究深入，学界逐渐区分了“溢出效应”与“传染效应”：溢出效应通常指市场间基于基本面关联（如贸易、投资）的正常波动传递；而传染效应则强调非基本面因素（如投资者情绪、流动性枯竭）引发的异常联动，具有“超预期”特征。例如，当某国股市因经济数据不及预期下跌时，与其贸易联系紧密的另一国股市同步调整，属于溢出效应；若两国并无直接经济关联，但因投资者恐慌情绪蔓延导致后者股市非理性下跌，则属于典型的风险传染。

风险传染的特征可概括为三点：其一为非线性，风险在低波动环境下可能仅通过基本面渠道缓慢传递，但在高波动阶段（如危机时期），情绪、流动性等非基本面因素会加速传染，形成“跳跃式”冲击；其二为时变性，不同经济周期阶段，市场间的联动强度存在显著差异——经济上行期风险传染较弱，下行期则因投资者风险偏好下降而增强；其三为跨市场性，风险不仅在同类市场（如股票市场内部）传染，更可能在股票、债券、外汇、商品等异质市场间交叉传导，形成“多维传染网络”。

（二）VAR模型的原理及适用性分析

VAR模型由克里斯托弗·西姆斯（ChristopherSims）于1980年提出，其核心思想是将系统中每一个内生变量表示为所有内生变量滞后值的线性组合，从而构建多方程联立模型。具体而言，一个p阶VAR模型可表示为：

(Y_t=c+A_1Y_{t-1}+A_2Y_{t-2}+…+A_pY_{t-p}+_t)

其中，(Y_t)为包含多个金融市场变量（如收益率、波动率）的向量；(c)为常数项；(A_1)至(A_p)为系数矩阵，反映变量间的滞后影响；(_t)为随机误差项。

选择VAR模型分析风险传染的适用性体现在三方面：其一为多变量处理能力，能够同时纳入股票、债券等多个市场变量，捕捉交叉传染效应；其二为动态滞后分析，通过不同滞后阶数的系数估计，可以观察风险冲击在不同时间维度上的传递路径（如短期1-3天、中期1-3周的影响差异）；其三为衍生工具丰富性，基于VAR模型可进一步构建脉冲响应函数（IRF）和方差分解（VD）：脉冲响应函数用于刻画某一市场冲击对其他市场的动态影响轨迹（如“一个标准差的股市波动冲击会如何影响债市波动率”）；方差分解则可量化各市场波动中来自自身与其他市场冲击的贡献比例（如“债市波动率的30%变化可由股市波动解释”），从而直接度量风险传染强度。

三、基于VAR模型的风险传染效应分析框架

（一）变量选取与数据处理

为全面反映风险传染的多维性，研究需选取覆盖主要金融市场的代表性变量。通常可包括：股票市场（如宽基指数收益率）、债券市场（如国债收益率利差）、外汇市场（如主要货币对汇率波动率）、商品市场（如大宗商品价格指数收益率）。变量选择需满足两个原则：一是数据可得性，确保变量具有连续、高频的历史观测值；二是风险敏感性，优先选择能够直接反映市场波动或风险水平的指标（如波动率、VaR值），而非单纯价格或收益率。

数据处理阶段需完成三项关键工作：其一为平稳性检验，通过ADF检验等方法确保变量序列满足平稳性要求（若存在单位根，需进行差分处理）；其二为滞后阶数确定，依据AIC、BIC等信息准则选择最优滞后阶数，避免模型过拟合或信息损失；其三为异常值处理，对极端事件（如股灾、汇率骤贬）引发的异常波动进行识别，可通过添加虚拟变量或局部平滑处理，避免个别极端值对模