招股书·解牛系列报告（一）：TOPTOY：中国位居前列的潮玩集合品牌.pptxVIP

招股书·解牛系列报告（一）

TOPTOY：中国位居前列的潮玩集合品牌

|行业专题报告传媒

行业评级：看好（维持）

2026年1月23日

1.公司概况：始于实体门店，成为潮玩集合零售商

2.行业概况：潮玩IP产业景气度持续上修，TOPTOY市占率高

3.公司业务：打造“自有IP+授权IP+他牌IP”矩阵，构建全产业价值链环节的一体化平台

4.风险提示

目录

核心观点

•“产品不再是被动陈列的库存，而成为互动的道具。空间既为社交联结而设计，亦为交易转化而存在。”

•收入快速增长，盈利能力显著改善：2024年TOPTOY在中国内地实现GMV24亿元人民币，其中自研产品收入占比接近50%。2022-2024年GMV复合年增长率超过50%。2022/2023/2024/2025H1分别实现收入6.79/14.61/19.09/13.60亿元，对应毛利率19.9%/31.4%/32.7%/32.4%，对应经调整净利率(-5.6%)/14.6%/15.4%/13.2%。业绩的快速增长主要依赖于 门店网络的快速扩张（截至2025年中已达293家）和强大的会员体系（截至2025年中超1000万会员）。盈利能力的 提升主要得益于规模效应带来的毛利率优化（从2022年的19.9%提升2025H1的32%左右）以及费用控制的加强。销售费用率从早期的超过20%大幅下降至2025H1约12%。

•构建了“自有IP+授权IP+他牌IP”的多层次矩阵：品类上以手办为核心（占比60%-70%），搪胶毛绒为增长主力（收入占比超10%）。截至2025年9月拥有17个自有IP和43个知名授权IP（如迪士尼、三丽鸥）。2024年自研产品销售收入占总收入近50%，根据弗若斯特沙利文，该比例为中国潮玩集合品牌中比例最高的。同时，TOPTOY通过收购的方式以丰富自有IP矩阵，自有IP数量从25年6月30日的8个增加至2025年9月19日的17个。2022-2025H1线下收入占比近90%：TOPTOY构建了以线下门店网络为核心、线上全域覆盖的全渠道销售体系。

•建立了以线下销售为核心、线上销售等共同发展的全渠道体系。线下渠道由直营门店、TOPTOY合伙人（加盟）和线下经销商构成，其中加盟模式和经销商共同贡献了70%以上的收入；线上渠道增长迅速，2025年上半年占比已达8.8%。截至2025年6月，TOPTOY门店总数达293家，涵盖旗舰店、主流门店和快闪店三种形态。合伙人模式即公司通过输出运营管理与品牌标准，由合伙人承担门店运营，实现高效复制。截至2025年上半年，合伙人数量为70名，平均每位管理3.6家门店。此外，公司借助经销商渠道快速拓展市场覆盖，经销商数量从2022年的12家增长至2025年上半年的53家，显示出渠道渗透能力的持续增强。通过“直营树立标杆、加盟快速复制、经销商填充网络、线上赋能增量”的组合策略，实现了渠道广度与运营深度的同步提升。

•风险提示：IP热度下降、IP续约风险、开店速度不及预期、行业竞争加剧等风险。

1.公司概况：始于实体门店，成

为潮玩集合零售商

1.1发展历程：始于实体门店，成为潮玩集合零售商

•TOPTOY的品牌始于2020年12月，作为名创优品集团的全资附属公司，在广州正佳广场开设的首家门店。

•2024年，TOPTOY开始布局海外市场，这一年，在马来西亚、印尼、泰国等地总共开设了4家门店。

•2025年3月TOPTOY上海南京东路步行街首家全球旗舰店正式开业，并召开品牌战略升级发布会，宣布海外扩张计划，计划未来五年在全球100个核心商圈范围，开设超1000家店。5月份，与HiTOY海创文化成立合资公司“果然有趣”，强化自有IP矩阵，TOPTOY持股51%。合资公司重点运营HiTOY旗下IP，包括治愈系潮玩“Nommi糯米儿”和“Maymei霉霉”。

•2025年在开曼群岛注册成立为豁免有限公司，并通过重组成为现有潮玩业务的控股公司。作为潮玩集合品牌，TOPTOY专注于通过多元化IP矩阵开发及销售潮玩产品。上市后将作为独立实体运营。

图：重要里程碑

资料来源：公司招股说明书、华源证券研究所

•公司于2025年7月获得了淡马锡、瑞橡资本、灵动创想创始人谢国华旗下JointCreationInvestment等机构共同投资，金额合计约5940万美元，投后估值约为13亿美元。

•截至2025年9月26日，名创优品持股86.9%；员工股权激励平台TOPTOYMANAGEMENTHOLDINGLIMITED持股3.7%；孙元文先