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资产定价：Fama-French五因子模型的因子解释力

一、引言

资产定价是金融经济学的核心议题之一，其核心任务是揭示资产预期收益的驱动因素。自资本资产定价模型（CAPM）提出以来，学者们围绕“哪些因子能够解释资产收益的横截面差异”展开了持续探索。20世纪90年代，Fama与French通过实证研究发现，仅用市场因子（MKT）无法完全解释股票收益，进而提出三因子模型（市场、规模、价值因子），显著提升了资产定价的解释力（FamaFrench,1993）。然而，随着研究深入，学者们发现三因子模型仍无法解释部分异象，例如高盈利公司的超额收益、低投资公司的溢价等（Lakonishoketal.,1994）。在此背景下，Fama与French于2015年将盈利因子（RMW）和投资因子（CMA）纳入模型，形成五因子模型，进一步拓展了资产定价的理论边界。

本文将围绕Fama-French五因子模型的因子解释力展开分析，首先梳理模型的理论演进与因子构成，其次从经济逻辑与实证检验两个维度探讨各因子的解释机制，最后结合模型局限性与学术争议，总结其在资产定价领域的核心地位与未来研究方向。

二、Fama-French五因子模型的理论演进与因子构成

（一）从CAPM到三因子模型：资产定价的早期探索

CAPM作为资产定价的经典理论，提出资产的预期收益仅由市场风险（β系数）决定，这一简洁的线性关系为