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行为金融视角下的A股市场动量与反转效应

一、引言

在经典的传统金融研究框架中，有效市场假说认为资产价格能够充分反映所有可获得的公开信息，投资者无法通过分析历史价格走势获得持续的超额收益（Fama，1970）。但从全球资本市场的实际运行来看，价格对信息的调整往往不会一步到位，“强者恒强、弱者恒弱”的动量特征与“涨久必跌、跌久必涨”的反转特征长期存在，成为无法用传统风险定价理论完全解释的市场异象。对于参与A股市场的众多投资者而言，“追涨杀跌反被套”“刚割肉就反弹”的交易体验几乎普遍存在，这些日常感受的背后，本质上就是动量与反转效应的直观体现。

最早对反转效应进行系统性实证检验的学者德邦特和塞勒发现，美国市场中过去三到五年表现最差的输者组合，在后续持有期的收益会显著跑赢过去表现最好的赢者组合，也就是长期反转效应（DeBondtThaler，1985）。学者杰加迪西和梯特曼则首次系统性验证了股票市场的中期动量效应，发现美国市场中过去三到十二个月表现较好的赢者组合，在后续三到十二个月的持有期内仍能获得显著的超额收益，呈现出“强者恒强”的特征（JegadeeshTitman，1993）。国内学界对A股相关异象的研究起步稍晚，学者王永宏、赵学军最早对A股成立初期的样本进行检验，发现市场存在明显的中长期反转特征，但海外市场常见的中期动量效应表现微弱（王永宏、赵学军，2001）。

作为典型