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可转换债券定价模型与市场价格的偏离研究

一、引言

可转换债券是一类兼具固定收益属性与权益属性的混合金融工具，投资者持有转债既可以获得票息收入、持有到期收回本金，也可以在约定的转股期内将债券转换为对应上市公司的股票，分享股价上涨的收益。凭借独特的风险收益特征，可转债已经成为国内资本市场重要的投融资工具：一方面为上市公司提供了成本更低、灵活性更强的融资渠道，另一方面也为投资者提供了“下有债底保护、上有上涨弹性”的配置选择，近年市场规模持续扩张，参与主体不断丰富。随着市场的发展，可转债的合理定价始终是学术界和实务界共同关注的核心问题：对发行人而言，精准的定价是确定合理发行条款、控制融资成本的基础；对投资者而言，可靠的定价是评估投资价值、管控投资风险的核心依据；对监管层而言，定价效率的高低是衡量市场成熟度、完善交易制度的重要参考。

但从全球尤其是国内可转债市场的实际运行情况看，基于经典理论模型计算出的可转债理论价值，往往和二级市场的实际成交价格存在持续性的偏离。早期研究往往将这种偏差简单归因为模型设定的不足，但随着市场的发展，越来越多的证据显示，定价偏离既不是可以忽略的随机误差，也不是简单的计算错误，而是融合了市场制度、投资者行为、条款博弈等多重因素的复杂现象。本文将从可转债定价模型的理论演进出发，系统梳理理论定价与市场价格偏离的现实特征，深入拆解偏离背后的多重成因，最终提出校正无效定价偏