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穿越医药行业的政策周期 姚杰 (执业证书编号：0930210030003） 2010年12月 2011年医药行业投资策略 内容摘要 2010年回顾：盈利稳定增长，市场表现出色 2011年展望：政策压力犹在，关注业绩分化 2011年投资策略：看好基药放量+十二五规划 重点股票推荐：双鹤药业、千金药业、 科伦药业、英特集团、海翔药业 P* P* P* 2010年 医药生物跑赢沪深300达47% 2010年医药生物和沪深300板块走势 资料来源：WIND、光大证券研究所 截止到 2010年11月18日 2010年 医药生物领跑消费板块 P* 2010年医药生物相对食品饮料和商业贸易板块走势 资料来源：WIND、光大证券研究所 截止到 2010年11月18日 2010年 医药生物相对涨幅市场第一 P* 2010年全行业收益率排名 资料来源：WIND、光大证券研究所 截止到 2010年11月18日 2010年 医药生物个股涨幅排序 P* 截止到 2010年11月18日 1 中恒集团 187.6% 11 华东医药 97.8% 2 鱼跃医疗 150.1% 12 天士力 88.9% 3 紫鑫药业 136.7% 13 同仁堂 85.8% 4 长春高新 133.8% 14 上海莱士 84.1% 5 华神集团 127.1% 15 海正药业 78.6% 6 海翔药业 125.8% 16 仁和药业 78.0% 7 东阿阿胶 109.6% 17 上海医药 77.7% 8 康美药业 108.3% 18 通策医疗 76.1% 9 联环药业 104.6% 19 上海凯宝 74.0% 10 人福医药 99.0% 20 恩华药业 73.6% 资料来源：WIND、光大证券研究所 P* 2010年医药行业保持稳定增长 2002-2011年医药行业整体销售收入和利润总额情况 资料来源：CEIC、光大证券研究所 2010年医药重点上市企业盈利增速33% P* 2007-2011年 医药重点上市企业盈利增长情况 资料来源：WIND、光大证券研究所 资料来源：国家统计局、光大证券研究所 2010年1-8月医药个各子行业利润总额及增速 P* 2011年关键词：政策变化 “黄金十年”、“人口老龄化”推动医药行业长期发展趋势不变 但是短期来看，政策依然是决定医药股表现的核心因素 2011年政策压力来自药品降价和治理商业贿赂，盈利增速回落 资料来源：CEIC、光大证券研究所 1998-2011年 医药行业利润总额增速 年份 上半年 全年 09年 19% 25% 10年 39% 32% 11年 28% 25% P* 政策变化：药品降价和治理商业贿赂兑现 2010年，“光打雷，不下雨”： 两大政策利空，造就了医药股的“黑色6月”。但是回头看政策是“光打雷，不下雨”，不影响行业景气度，全年盈利增速超过30%。医药股走出“V型”走势，超出市场预期。 2011年，狼一定会来： “新医改” 牵涉众多利益，而且新制度需要一个尝试和适应期。通过2008-2010年的尝试，2011年政府将加速推进“新医改”。2011年政策偏中性，压力来自于药品降价和治理商业贿赂兑现。 资料来源：CEIC、光大证券研究所 13个交易日，下跌21.71% P* ①降价，要让更多人能看病，看得起病，最有效的方法就是降低医疗服务和药品价格，保障基本医疗。我们判断2011年基本药物平均降价幅度15-20%左右，独家品种降幅10%左右，医保目录药品降幅20%左右。 ②治理商业贿赂制度化，“雷声小，雨点大”，理顺医院和医生的合理报酬，解决医患矛盾突出问题。 ③其次，我们认为2011年公立医院改革会加快推进，药事服务费是必然的选择，有助于抑制不合理用药 政策变化：药品降价和治理商业贿赂兑现 P* “医改”是一把双刃剑，其负面影响不可能被无限期拖后。2008-2010年是“新医改”的红利期，因为国家政策主要是通过加大投入拉动医疗消费需求，没有触及利益分配和压缩。例如扩大医保覆盖，公共卫生提供，基层医疗机构建设。 2011年“新医改”将进入下半场，降价压力、治理商业贿赂、药事服务费等制度将会对行业产生负面影响。按此逻辑，我们认为2011年行业整体收入和盈利增长必然回落。 关注业绩分化：政策不是“一刀切”，部分企业依然能受益，相对看好的子行业是：中成药、生物制药 政策压力犹在，看业绩分化 P* 短期估值有压力 均值 从绝对估值看，目前医药行业2010年估值42xPE，11年32xPE，我们预测行业盈利增长2010年为33%，11年27%。我们看6个月估值水平，2011年32-35x成为“天花板”，因此绝对估值提升空间很有限。市场对于医药行业受政策负面影响有偏乐观的预期。 从相对估值看，医药股目前溢价1