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股票投资策略报告 2007 年11 月27 日 2008 年股票投资策略报告 ——A 股市场展望：续航前的“软着陆” 基本结论 在 2000 年以来的增长周期中，新兴市场国家在国际产业分工的格局下， 不断输出低价制成品，为发达国家实现低通胀的增长做出了重要贡献，世 界经济增长在这一阶段，发达国家与新兴市场国家都具有高增长、低通胀 共同特征。随着“失衡的高增长”中固有的机制缺陷开始反噬全球经济增 长本身，高增长与低通胀的“蜜月”已经结束，世界经济滞胀的风险正逐 步增加。在世界经济减速过程中，疲弱的美元、升值的新兴市场货币、居 高不下的通胀压力，开始成为影响实体经济和资本市场的重要变量。 中国经济持续取得强劲增长的同时内外失衡的特征也更为明显，尤其是通 胀压力的迅速加大，导致了货币政策工具频繁的使用，但在利率政策运用 空间不断缩窄后，汇率政策有望成为主要的调控手段。2007 年 10 月底以 来，中国名义汇率出现了明显加快升值的趋势，我们认为利用利率政策继 续收紧流动性，同时，加大汇率政策的主动性，有利于中国降低经济过热 的风险，并有助于实现更为平衡和协调的增长。 我们关注到生产要素重估的进程正逐步加快，主要被两方面所推动：一、 被管制的汇率水平加大了生产要素重估的压力；二、长期过快增长导致要 素供给条件已经发生了重要变化。劳动力、土地、资源、环境成本这四大 因素已经在供给层面逐渐收紧，维持多年的低要素成本优势正在发生重要 改变。 2008 年工业企业利润增长在下半年的环境可能好于上半年，利润增长趋势 将表现出前低后高的特点。主要原因在于：利润基数的前高后低、CPI 的 前高后低、实际有效汇率的前高后低、外需环境的前紧后松，这些都对工 业企业经营环境造成重要影响。 中国经济在汇率升值与要素重估的影响下，有望实现增长的转型，在这一 阶段，我们关注受益于周期、升值、要素重估这三大因素的资产。周期类 制造业的竞争力是本币升值和要素重估的主要推动力，在不同升值节奏的 影响下，周期类资产的利润增长也会出现大幅波动的特征，我们判断：升 值类资产在 2008 年上半年具有相对优势，而 2008 年下半年周期类资产的 机遇可能还会来临，而要素类资产的增长将相对稳定。 展望 2008 年 A 股市场，在利润增速有所回落、市场规模大幅提高、开放 程度不断提高等因素的影响下，目前过高的估值水平将有所回落： 我们对新兴市场估值水平进行比较认为，