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第五讲 机构投资组合管理的主要内容 一、分析市场效率，确定投资理念 1、传统的金融市场效率 指金融市场实现金融资源配置功能的程度，它通常包括两方面：一是金融市场为资金需求者提供金融资源的能力；二是资金需求者使用金融资源向社会提供有效产出的能力。 金融市场效率的衡量指标： 金融商品价格对信息的反映灵敏程度； 商品价格具有稳定均衡的内在机制； 金融市场的商品数量和创新能力； 金融市场“剔除风险”的能力； 交易成本。 2、 “有效市场假说理论”中的效率 它是指证券的价格反映各种市场信息的能力，也即证券的价格在多大程度上反映出市场信息所包含的内容。 美国经济学家Fama于20世纪60年代提出了有效市场假说的理论（Efficient Market Hypothesis，EMH）。该理论将证券市场的信息分成了三个层级，并将证券市场分为三种性质的市场。 第一层级信息：证券的历史价格信息。 第二层级信息：所有公开的信息。 第三层级信息：所有公开的信息和内部的信息。 这三个层级的信息是由小到大的包含关系。 （1）弱式有效市场假说 该假说认为，所有投资者均掌握了某一特定证券的历史价格变动情况及这些变动所反映的全部信息。也就是说，所有投资者占有的历史信息是一样的。所有投资者对这些信息的集体判断形成了这一特定证券的价格。但是，研究股价历史无法给人带来赢利的机会。 推论一：如果弱式有效市场假说成立，则股票价格的技术分析失去作用，基本分析还可能帮助投资者获得超额利润。 （2）半强式有效市场假说 该假说认为，证券价格已充分反映出所有已公开的有关公司营运前景的信息，这些信息包括公司已经披露的财务报告信息、公司管理状况、盈利预测等。假如投资者能迅速得到这些信息，那么证券的股价将迅速做出反应。 推论二：如果半强式有效假说成立，则在市场中利用技术分析和基本分析都失去作用，依靠内幕消息可能获得超额利润。 （3）强式有效市场假说　　 该假说认为，证券的价格已充分地反应了所有关于公司营运的信息，这些信息包括已公开的或内部未公开的信息。 推论三：在强式有效市场中，没有任何方法能帮助投资者获得超额利润，即使基金和有内幕消息者也一样。 三种有效假说的检验就是建立在三个推论之上。 有效市场假说理论为我们研究金融市场的效率提供了一个描述性的分析框架，但是该框架所确立的标准不是绝对的。 在现实投资中，一个市场是否有效，虽然有一些客观因素，但主要是相对于特定投资人而言的。对于同一个市场，可能这个机构认为它有效而其他机构认为它无效。 不论投资者采取何种方式投资，他们的投资方式必然隐含着一定的市场效率观点。 市场效率的分析直接影响到投资理念的确立。 如果市场有效，对资产的价格研究就是徒劳的，投资者只需跟随市价买卖即可，也即采取消极投资策略。 如果市场无效，那么就有可能存在大量价值高估或低估的资产，聘请专业人员进行分析就能获得投资盈利，也即采取积极投资策略。 二、制定公司的投资政策 所谓投资政策，是由机构投资者等投资主体制定的一整套正式规则和指导意见。 投资政策说明书包括的内容主要有： 投资目标 投资分散性要求 允许投资的资产类型 禁止投资的资产类型 禁止的交易行为 投资绩效评估 三、确立组合的投资目标（想做什么） 投资目标是投资政策的一项内容，是指投资主体或投资组合的财务目标，即在预定投资期结束时投资组合应该达到的财务指标。 常见的投资目标有： 保本或者组合总值达到指定金额 保证购买力 相对价值最大化 使得现金流入最大化 获得孳息收入 满足流动性、分散性原则 对税负进行管理控制 四、制定组合的投资策略（怎么做） 1、投资策略说明书的内容 组合的资产结构，如股票、债券、现金等各占多少 判定组合的风险承受能力和远期资金需求 对宏观经济指标进行预测 对拟参与市场的价格效率进行判断，确定是选择积极投资还是消极投资 2、积极投资与消极投资 积极投资，是指目标市场不是有效的市场，股票的价格不能完全反映影响价格的信息，基金管理人可能凭借信息优势和专业经验，获取超出市场平均水平的收益率。积极投资将增加投资的交易成本和研究成本。 消极投资，是指认为目标市场是有效的市场，股票价格基本上反映出影响价格的信息，基金管理人难以识别出错误定价的股票，获取超出市场平均水平的收益率。消极投资的核心不是进行有选择的个股投资，只进行指数化投资以获得与目标指数相同的收益率。 3、激进/进取策略和保守/防御策略 激进/进取策略，指强调一项投资计划的盈利预期而不是可能的损失风险。 保守/防御策略，强调保本、限制风险并愿意接受较低的收益率。 4、保险公司和养老基金的投资策略 负债相对稳定，为了实现资产负债匹配，需要保持资产的相对稳定性。因此，经常采取消极的防御型投资策略。 现金流匹配——首先是确定负债的现