【财务与会计】风险与收益-讲稿.docVIP

第九章 风险与收益 在上一章研究货币的时间价值时，我们没有明确地考虑风险问题，只是说如果投资的风险越大，投资者要求的收益率越高。本章明确考虑风险问题，研究如何度量风险，对于一定风险其期望收益率应该是多少等问题。 关于投资收益率，区分三个概念是很重要的。 (1) 必要收益率。 必要收益率是指准确反映期望未来现金流量风险的报酬。我们也可将其称为人们愿意进行投资所必须赚得的最低收益率。估计这一收益率的一个重要方法建立在机会成本的概念上，必要收益率是同等风险的其他投资的收益率，如同等风险的证券。 (2) 期望收益率。期望收益率是指如果投资，估计所能获得的收益率。用下一章净现值的概念来说，期望收益率是使投资的净现值为零的收益率。 (3) 实际收益率。实际收益率是指在特定时期实际获得的收益率。理解这是实际结果，是投资决策的真实所得这一点很重要。 由于在完善的资本市场上，所有投资的净现值为零，所有价格都是公平市价，因而期望收益率与必要收益率总是相等，所以这两者特别容易混淆。在这种情况下，人们都期望获得与其所承担风险相应的必要收益率。 对期望收益率与实际收益率的混淆源自风险。因为有风险，投资结果很少与期望值相同。事实上，在本章中，认识风险的方法之一就是考虑投资结果与期望值如何不同。这两者的差异越大，风险越大，反之亦然。 本章分为两节，第一节研究风险与收益的关系，第二节讨论如何计算公司的资本成本。 第一节 风险与收益 投资风险是指投资的实际收益率与预期收益率偏差的可能机会。如果存在实际收益率低于期望收益率的危险，则这一投资的活动是有风险的。风险与收益之间有密切的关系。风险越大，收益率也越高，这是风险与收益之间的最基本关系。 一．系统风险与非系统风险 一般来说，证券组合的风险随组合中证券的个数增加而下降，证券个数越多越能降低组合的风险。那么，会不会因此而完全消除风险？在理论上说这是可能的，如上面完全负相关的情形。但是在现实经济中，股票之间的相关系数大多在+0.5～+0.7之间。在经济繁荣时期，大多数股票都将同涨；而在衰退时期，大多数股票都会同跌。收益率为负相关的股票都难以找到。这样，证券组合总是存在一定的风险，通过分散投资无法完全消除全部风险。 证券组合的风险与组合中证券数量的关系如图9.2所示。从图中可看出，随着组合中证券数量的增加，风险逐渐下降。一般来说，在随机选择包括在组合中证券的情况下，包含有40种股票的投资组合，大部分可通过分散投资消除的风险都已消除了。 图9.2 风险与证券数量的关系 根据上面的分析，可以将证券组合中的任何一种证券的风险分解为两部分。一部分称为系统风险，另一部分称为非系统风险。即 总风险=系统风险+非系统风险 系统风险是指分散投资无法消除的风险，也称为市场风险，或不可分散的风险。引起这种风险的因素主要是一些宏观因素，如宏观经济状况、通货膨胀、利率水平的变化等，这些因素往往引起所有证券收益率同方向的变动。因此，分散投资不能消除这部分风险。 应该认识到，那些对市场上所有的证券都会产生影响的因素，对于不同证券的影响程度是不完全相同的。因此，不同证券的系统风险可能不同。另一方面，非系统风险是指分散投资可消除的风险，也称为特定风险，或可分 散风险。引起非系统风险的因素主要是某个公司或某种证券特定的因素，如失去主要合同、研究与开发的成功或失败、决策的失误等。这些因素只影响特定的公司至多少数几家公司，因此，分散投资可消除这部分风险。在分散投资时，一家公司的较高收益可被另一家公司的较低收益所抵消。 二．最优证券组合的选择 在可以进行组合投资的情况下，投资者会根据自己对风险的偏好选择最优的投资组合。要选择最优的投资组合首先要明确可行的投资 机会集。 (1)证券组合的可行机会集。图9.3表示两种证券情况下的可行投资机会集。但是，在证券市场上证券的数量很多，因此，投资者可以选择的证券组合数量众多。这些投资者可以选择的证券组合用E(r)—σ图表示。 图9.3 可行的证券组合机会集 图9.3表示可行的证券组合的机会集。所有单个证券以及所有的证券组合都在半月形的区域内。 证券组合理论假设投资者在投资时只考虑投资的期望收益率和以标准差度量的风险。投资者希望期望收益率越大越好，而风险越小越好。因此，在可行的投资机会集中，并不是所有的证券和证券组合都是投资者愿意选择的。尽管具体的最优证券组合的选择需要知道投资者的风险偏好，而投资者的风险偏好并不都是相同的， 但是，在投资者厌恶风险的情况下，我们可以确定所有者最优选择的范围。如在图9.3中，位于虚线上从A到B的证券或证券组合都是投资者可以选择的投资机会，它们的风险相同，但B组合的期望收益率最大。因此，投资者在这些可行的机会中，不管他们的具体风险偏好是什么，他们都认为