投资者保护微观效应文献综述 基于影响机制复杂性与结果多样性的新观察.pdfVIP

主题文章 投资者保护微观效应文献综述： 基于影响机制复杂性与结果多样性的新观察* ○ 李维安  王 倩 摘要 投资者保护作为一项重要的法律制度在20世 投资者的利益难以保证，因而证券市场和金融中介的发 纪90年代末引起了学者们普遍的重视，并涌现了大量相 展受到限制，发展水平相对较低，如法国法系国家。因此， 关文献。本文着重总结投资者保护对企业微观行为影响 从投资者保护角度对金融体系的划分打破了原有的以市 有关的文献，同时与以往研究不同的是，本文强调投资 场为中心还是以银行为中心的分类方法，对那些以前难 者保护影响机制的复杂性以及影响结果的多样性。基于 以归类的国家进行了更合理的解释。 这样的逻辑，本文将有关文献分为两类：第一类研究集 在微观影响方面，包括L a P or t a 等人 ( L a P or t a ， 中于讨论投资者保护在改善公司治理和企业价值的重要 Lop ez-de-Silanes ，Shleifer and Vishny ，以下称LLSV) 在内 [10-14] 作用，这类研究非常丰富；第二类研究则发现投资者保 的相关研究分别探讨了投资者保护对企业的具体影响， 护对企业风险的降低和其他利益相关者的利益存在不可 包括投资者法律保护对股利政策、代理成本、股权集中度 忽略的负面影响，这类研究方兴未艾。本文的文献梳理 等方面的解释。多数研究发现投资者法律保护存在积极的 不仅有助于更好地理解投资者保护的影响，还为未来的 影响，比如增加股利发放、减少内部人侵占、降低企业融 研究提供了新的思路。 资成本以及提高公司价值等。但也有少数研究得到了相反 关键词 投资者保护；代理成本；公司治理；交叉 的证据，比如强的股东保护损害了债权人的利益、引起企 效应；风险承担 业风险水平的提高以及提高内部人操纵盈余的激励等。尽 * 本文受国家社科基金重大项目（10ZD035）、教育部人文 管数量有限，但这些研究表明投资者保护对经济的微观影 社会科学重点研究基地重大项目（08JJD630007）、国家自然 响是复杂的，投资者保护水平的提升并不一定必然带来积 科学基金项目资助 极的微观效应。因此，非常有必要重新梳理投资者保护对 经济活动微观影响的有关文献，从而更全面地理解投资者 最近十几年，投资者保护对经济活动的影响已经得 保护这一重要的外部制度因素。 [ 1- 4] 这些研究分别考察了投资者保 到大量研究的关注。 此外，在投资者保护效应传导的过程中，其效果受 护在宏观和微观两个方面的影响。在宏观影响方面，相 到了外部环境的很大影响，特别是在我国这样一个处于 关研究沿着投资者保护— 金融体系发展— 经济增长的 转轨过程中的国家，环境变化迅速，同时缺乏支撑投资 [5 -9] 由于投资者主要包括股东和债权人， 路径进行分析。 者保护运转的市场和制度资源，引进的法律制度很难有 因此对投资者的保护也相应分为股东保护、债权人保护 [ 15] 效运转。 即使我国可以将市场组织的表层形式迅速从 以及法律执行，当一国的股东权利较强时，股东的利益 外部移植过来，但市场制度本身以及与之相关的内在要 得到保护，投资者愿意通过股票市场向企业投资，从而 素是无法轻易改变的，如知识、文化传统、人们的行为 促成了资本市场的发展和繁荣，例如英美等国；而当一 方式以及利益协调关系等均存在很大差异，所以环境的 国的债权人保护较完善时，投资者则主要以债权的形式 差异导致原本在发达国家中发挥积极作用的投资者保 支持企业投资，促进了银行等金融中介的强大，例如德