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天不变道亦不变
天不变道亦不变
天天不不变变道道亦亦不不变变
程定华
2012年12月
主要观点
• 企业资产负债表：阿喀琉斯之踵
• 政策选择：走老路还是走新路？
• 经济企稳：假复苏还是真反弹？
• 新型城镇化：盛宴还是鸡肋？
• 结论及行业配置
企业杠杆:阿喀琉斯之踵
企业杠杆：阿喀琉斯之踵
非金融上市公司总负债 总资产（ ）
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2003
2003
70 上市公司 含历年新上市公司
70
7700
65
65
6655
60
60
6600
55
55
5555
50
50
5500
45
45
4455
40
40
4400
5 6 7 8 9 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 0 1 2
5 6 7 8 9 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 0 1 2
55 66 77 88 99 00 11 22 33 44 55 66 77 88 99 00 11 22
9 9 9 9 9 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 1 1 1
9 9 9 9 9 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 1 1 1
99 99 99 99 99 00 00 00 00 00 00 00 00 00 00 11 11 11
9 9 9 9 9 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
9 9 9 9 9 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0
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1 1 1 1 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2
1 1 1 1 1 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2
11 11 11 11 11 22 22 22 22 22 22 22 22 22 22 22 22 22
数据来源：Wind，安信证券研究中心。
注：2003年非金融上市公司共1177个，如果包括历年新上市公司，截止 2012年9月30日
共有2419个样本。
企业杠杆：阿喀琉斯之踵
非金融国有企业资产负债率（ %）
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国资委口径 财政部口径 上市国企
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