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大股东—管理者合谋影响因素的理论分析 　　摘要：公司大股东与管理者合谋程度主要受公司内部治理结构和公司外部治理环境两方面因素的影响。公司内部治理结构是适应于外部治理的一种内生性安排，外部治理环境是影响大股东与管理者合谋程度的因素。 　　关键词：大股东—管理者；合谋；影响因素；内部治理结构；外部治理环境 　　 　　近年来，控股大股东与中小股东之间的代理问题成为公司治理研究的焦点。Shleifer、Vishny、Johnson等人的研究均认为，控股大股东对中小股东的利益侵占是现代公司最核心的代理问题，Johnson等甚至用“隧道挖掘”一词来形象地描述控股股东的侵占行为[1]。然而，最新的研究表明，控股大股东对中小股东的利益侵占是与公司管理层合谋的结果[2]。因为大股东并不直接参与公司的日常经营管理，很少直接过问公司的具体事务，对公司的具体运作程序也不是十分熟悉，要想转移公司利益，只有与管理者结成联盟才能实现。中国市场是一个新兴加转轨市场，由于发展时间短，保护投资者的相关法律体系和司法体系不健全，而且政府采用行政手段代替经济手段和法律手段对经济运行过度干预，导致上市公司中国有股份“一股独大”的畸形股权结构，国有控股股东利用其绝对控股地位与管理者合谋掠夺中小股东利益的行为相当严重。控股大股东与管理者的合谋侵占行为不仅损害了中小股东的利益，而且扰乱了社会经济秩序，降低了社会福利论文下载。 　　一、合谋的概念 　　Stanley Baiman、John．H．Evans等认为，合谋就是一种私下的、法外的安排，其中代理人并不同意按照所有者的意志而行动[3]。Tirole认为合谋是指两个或两个以上的经济主体从个人利益最大化出发而相互勾结，对第三方利益造成损害的一种非正当行为[4]。Bente Villadsn则提出，合谋意味着监督者与代理人同意选择一个不同于非合作机制中委托人所追求的行动集或行动向量的合作行动集或行动向量，目的是使得监督者和代理人获得高于预期效用的收益[5]。 　　我们认为，合谋就是两个或两个以上的拥有优势信息的经济主体相互勾结或结成联盟，以牺牲其他经济主体的利益为代价获得自身利益最大化的寻租行为。而本文所要分析的合谋特指上市公司控股大股东和管理者利用信息优势地位相互勾结，通过关联交易、资金占用、股利分配等各种手段，以牺牲中小股东的利益为代价获取自身利益最大化的行为。 　　二、公司内部治理结构对大股东—管理者合谋的影响 　　（一）股权结构的影响 　　股权结构是指公司总股本中，不同性质的股份所占的比例及其相互关系。股权结构是公司内部治理结构的基础，是一种最重要的公司内部治理机制。公司股权结构对公司内部的信息不对称程度、大股东和管理者掌握的控制权会产生非常重要的影响，从而影响大股东和管理者合谋对中小股东利益的掠夺程度。具体来说，控股股东的持股比例、非控股大股东的持股比例、控股股东的产权性质、控股股东的控制方式等股权结构因素会对大股东和管理者的合谋行为产生影响。 　　1. 控股股东的持股比例。关于控股股东的持股比例对合谋程度影响的研究较早见于Jensen amp; Meckling（1978）的文献。他们的研究认为，当控股股东持有公司全部股份时，控股股东（兼管理者）的“掏空”行为导致公司价值下降的损失全部由自己承担，“掏空”带来的边际收益可能不及由于“掏空”带来的边际损失，因而控股股东没有利益侵占的动机。而随着控股股东持股比例的下降，“掏空”导致公司价值下降由自己承担的部分越来越少，“掏空”的净收益越来越大，“掏空”的动机就会越来越强。因此，控股股东的持股比例越高，控股股东与管理者合谋的侵占行为就会越少。Morck、Shleifer和Vishny认为，控股股东在较低的持股范围内壕沟防御效应（Entrenchment Effect）将占主导地位，而在较高的持股范围内则利益协同效应（Alignment Effect）占主导地位，他们用分段回归的方法证实了这一结论[6]。李增泉、孙铮和王志伟借鉴Morck等人的方法，采用中国A股上市公司2000—2003年的样本得出了同样的结论：在较低的持股比例上，大股东占用的上市公司的资金随第一大股东持股比例的提高而增加，当第一大股东的持股比例达到40%～50%时，大股东占用的上市公司的资金达到最大值；一旦大股东的持股比例超过50%，其占用的资金则基本随其持股比例的提高而降低[7]。但是唐清泉等（2005）、裘宗舜和饶静（2007）经实证研究均发现：不管是在哪一个持股区间段内，我国上市公司控股股东的持股比例与控股股东的资金占用都是显著正相关，即控股股东的持股比例越高，控股股东与管理者合谋侵占行为越严重。这一结论与Jensen amp; Meckling（1978）等人的研究结论是不