收益与风险之间的关系.pptVIP

第三章收益与风险之间的关系 姜红霞 吕程源 郭燕 本章主要内容 3.1效用理论 经济学里假设经济个体有三种类型：风险爱好型、风险中立型、风险回避型。但是在大部分金融模型中，假设个体都是风险回避的，投资者厌恶风险但愿意承担一定风险来获得相应收益。财富效用方程，U(w) ，即从拥有一定财富 w 中所获得的满足程度。假设个体的边际财富效用为正，即财富越多， 满足感越多。但是，边际财富效用方程是递减的 ，随着财富增长，满足感的增长会越来越少。 图3-1 描绘了风险回避型个体的效用函数。随着财富的增加，效用也在增长，但是增长率在下降。 我们举一个公平下注的例子来展示这个个体是一个风险回避者。 所谓公平下注即是预期结果为零的任何下注。例如，输赢X的几率如果是一半一半，这样的下注即为公平下注。 接受公平下注意味着，个体预期的财富水平不变，如果个体在下注前的财富水平为w0, 他在接受下注时的预期财富水平仍然是w0 ， 但是，预期财富水平不变，并不意味着该个体对是否接受下注漠不关心。 他很关心，原因是， 在接受了下注后，他预期的满意水平将会变为 因为他的效用方程如下图3-2所示是外凸的，他下注后的预期财富效用将比下注前的低，即E[U(w)]U(w0)。因为进行公平下注减少了个体的预期效用，拥有正的且递减边际财富效用的个体即为风险回避者。 图3-2：公平下注时风险回避型个体的效用函数 为了分析具体问题，我们首先要对效用方程的数学概念进行更准确的定义；其次，还需要引入一个重要的概念，即等值现金。 在效用方程的定义方面我们一般用对数财富效用方程和平方根财富效用方程来描述风险规避者的行为。 接下来的例子中，我们介绍一下等值现金这个概念。假设个体持有两种资产，一个是价值为R 的无风险资产， 一个是价值为X1 或 X2 的风险资产，价值为X1和X2 的几率分别是P和 1-P。 假设无风险利率为0， 该个体的预期最终财富效用为 (3-1) 现在，假设有人想要购买该个体持有的风险资产，那么该个体将最少出什么价呢？ 回答这个问题前，我们必须首先确定该个体全部头寸的等值现金。等值现金是指该个体愿意将全部资产变现的现金价值，通常，等值现金可通过令现金效用与预期最终财富效用相等而计算出，即 (3-2) 在计算出现金同值 C 后，卖出风险资产的最低售价即为C-R。 例3-1：确定最大保险费 假设有两个个体—有对数效用函数的A 和有平方根效用函数的B。 两人都有100 000 现金，但都有5% 的几率损失50 000。 那末，两人能承受的最高保险费将是多少？ 个体A 目前的预期满意水平为 假定预期效用不变，这意味着A 认为保持现有状况 （即 持有100000 美元现金， 但可能损失50000美元）与获得C 数量的现金没有区别。 而C 由下列公式决定 求出 C，得 C=e11.478=96593.63。换句话来讲，A 对于(1)持有100 000美元现金， 但有5%的概率损失50 000美元， 与(2)持有96593.63美元现金没有区别。 因此， A 愿意支付的最多保险金是100000-96593.63=3406.37美元。 个体B的等值现金财富水平由下式决定 求出C，C=311.5972=97092.51，这意味着，B 最多愿意为保险支付2907.49美元。很显然，有对数效用方程的个体比有平方根效用方程的个体更“风险回避”。 例3-2：期权真的是“零和游戏”吗？ 在第一章，衍生工具交易被描述成“零和”游戏---买家获得的正是卖家损失的，反之亦然。但是这并不意味着，买卖双方都不能从交易中获利。 假设个体A 有50美元现金和一股股票，她认为这支股票有60%的可能会跌到80美元, 而有40%的可能升至120。 个体B 只有100美元, 可是他比A 对股价的走势更乐观，他认为这支股票有30%的可能会跌到80, 而有70%的可能升至120。我们来说明A 和B 如何使用看跌期权而都从交易中获益。假定该看跌期权的执行价格为100, 合约价格是10，假设两人都有平方根效用方程， 不考虑时间价值。 假设A 想要买入该看跌期权，考虑到她对这支股票的悲观预期，A目前的预期效用水平是