融资约束、营运资本管理与企业创新可持续性.pdfVIP

鞠晓生等 ：融资约束、营运资本管理与企业创新可持续性 融资约束、营运资本管理与企业创新可持续性术 鞠晓生 卢 荻 虞义华 内容提要 ：本文使用 1998--2008年 中国非上市公司工业企业数据，分析 了融资约束、 营运资本管理与企业创新活动之间的关系，旨在解释 中国企业 自上世纪末至今持续增加 的创新活动。高的调整成本和不稳定的融资来源制约着企业的创新活动，本文检验 了营 运资本在突破创新约束 中所起 的作用，发现营运资本对缓冲企业创新投资波动有重要作 用，而且这种作用与企业的融资约束程度密切相关。本文按照HadloekPierce(2009)提 出的SA指数法测量 了企业的相对融资约束程度，发现企业受到的融资约束越严重，营运 资本对创新的平滑作用越突出。本文的研究表 明，虽然 中国资本市场不发达，中国企业仍 然可以通过 内部资金积累和营运资本管理持续地进行创新活动。 关键词 ：创新活动 融资约束 内部融资 营运资本 一 、 引 言 中国经济在高速增长的同时，企业的产品质量和国际竞争力也不断提升。直观地看 ，中国经济 增长并未像 Krugman(1997)所批判的那样 ，只是依靠劳动、资本等生产要素粗放式增加而非技术进 步推动。自1998年开始 ，中国的研发支出逐年快速增加 ，全社会研发支出 占GDP的比重从 1998 年的0．69％上升到2011年的 1．83％，虽然与 OECD国家的平均值 2．2％相比仍有差距 ，但在 “金 砖”四国中，白2004年开始中国就一直保持领先位置。中国的研发活动主体是企业 ，2000年 中国 企业研发支出 占全社会研发支出的59．8％，到2010年此 比例 已达到 74．3％。 此轮企业研发活动 有两大特点：第一，相对于企业固定资产投资，企业研发投资更为平稳；第二 ，企业研发活动以大中 型企业为主。 图1反映的是中国企业研发投资、固定资产投资以及企业利润与 GDP比值 的变化趋势。从图 中可 以看出 1995--2010年企业固定资产投资／GDP有较大波动：受亚洲金融危机影响，中国经济在 1997--1998年进入低速发展期 ；受 2008年全球金融危机的影响，2008--2010年 中国的宏观经济出 现大 的波动 ，表明企业 的固定资产投资容易受到经济波动的影响。再来看研发活动，1998年之前 企业研发投资 占GDP比重维持在0．3％的水平 ，1998年之后 ，这一 比重 明显增加。此轮研发活动 有如下特点：第一，研发投资比固定资产投资增加更平稳，特别是大中型企业 的研发支出波动更小， 似乎不受经济周期的影响；第二，工业企业 的固定资产投资和研发投资之和超过 了企业的利润，意 味着企业的内部资金可能无法满足所有投资支出。 由此我们产生疑问，为什么中国企业的创新活动能不受经济波动的影响而持续平稳增长呢? 鞠晓生、虞义华，中国人 民大学经济学院，邮政编码 ：100872，电子信箱：fuxiao0912@163．corn，yihua．yu@ruc．edu．en；卢 荻，伦敦大学亚非学院、中国人 民大学经济学院，电子信箱：dll@soas．ac．uk。本研究获得福特基金资金支持 ，是中国人 民大学科学 研究基金 (中央高校基本科研业务费专项资金资助)项 目成果(项 目编号：12XNH060)。本文在国际研讨会 “RegulationFinanceand EconomicDevelopment”上宣读过，作者感谢 HongBo、WilliamLazonie、洪福海等给予的有益点评 ，感谢匿名审稿人提出的富有建设 性的修改意见。当然，文责 自负。 ① 数据来源于(2ol1国家科技统计年鉴》。 4 乞垂秀石囊20年第期 从融资视角 ，企业 的创新活动因其长期性和不确 定性 ，受到严重的融资约束，主要依靠企业 内部资 金 (Hall，2002)。但企业用 内部资金进行创新活 j鹫 筮 动面临两个难题 ：一是企业 内部财务不稳定 ，容