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股权治理结构与盈余质量 ： 后股权分置时代的经验证据 杨继伟 [内容提要] 本文以后股权分置时代为背景，以2008年非金融类上市公司为样本，研究上市公司股权治理结构与会计 盈余质量之间的关系，得到以下结论：第一大股东持股比例与盈余质量显著负相关；最终控制人的国有性质与盈余质量显著 正相关；其他大股东的制衡能力没有对上市公司盈余质量产生实质性的影响；当最终控制人为国有性质时，流通股比例与盈 余质量显著正相关；机构投资者持股比例与盈余质量显著负相关，表明机构投资者的存在显著降低了上市公司盈余质量。 [关键词] 股权治理结构 盈余质量 后股权分置时代 中图分类号：F275 文献标识码 ：A 文章编号：1000—7636(2010)08—0014—08 一 、 引言 始于2005年5月的股权分置改革，是我国资本市场上的一个重大的基础性制度变革，这次改革为中国资本市场 未来的健康发展奠定了制度性的基础。进入2008年 ，我国绝大部分上市公司的股改工作已经完成，完成股改的各公 司非流通股股东也按股改契约规定的时间陆陆续续地进入市场交易，市场进入了后股权分置时代。 作为会计信息质量最重要的指标，高质量的盈余信息有助于缓解管理层与股东之问、大股东与中小股东之间 的信息不对称 ，降低企业的代理成本 ，从而能够提升企业的价值。已有的研究成果表明，公司治理在很大程度上 决定了一个公司的盈余质量水平 ，股权结构作为公司治理的重要组成部分，被视为公司治理的产权基础，其对盈 余质量有着 “先天性”的决定作用。本文在后股权分置时代的历史背景下，以2008年A股非金融类上市公司截面 数据为依据 ，研究上市公司股权治理结构与盈余质量之问的关系，力求较为准确而全面地揭示各市场参与者在这 场利益大博弈中所扮演的角色，为进一步的市场监管提供决策依据。 二、理论分析与研究假设 (一)第一大股东持股比例与盈余质量 关于第一大股东持股 比例与盈余质量的关系，有两种竞争性的理论。一种是监督假说 ，即随着第一大股东持 本文系国家 自然科学基金 的部分研究成果。 收稿 日期 ：2010—05—08 作者简介 ：云南民族大学管理学院副教授，中南大学商学院博士研究生，昆明市，650031。 14 公司治理与理财 股比例的增加，其有能力和动机监督和控制管理层的机会主义行为，提高盈余信息的质量，从而可以有效地降低 股东与经理层之间的代理成本 ，提升企业的价值。Shleifer和 Vishney等人的研究成果表明，适当的股权集中有利 于减少管理层的机会主义行为 ，从而可以降低代理成本…。另一种是控股股东(也可能同时是管理者)的壕沟效 应 (entrenchment)假说 ，即随着控股股东持股比例的增加，控股股东能够有效地控制管理者，此时代理问题转变为 控股股东与中小股东之间的利益冲突，即第二类代理问题。Fan和 Wong实证检验了1991～1995年间977个通过 交叉持股或金字塔持股而达到控股的东亚公司的盈余信息含量 ，他们的研究成果表明控制权与现金流权的分离 程度与盈余信息含量负相关，集中的股权结构往往与低质量的盈余报告相联系，这一结果有力地支持了控股股东 的壕沟效应假说心]。以上两种竞争性假说都有相应 的实证研究成果作为支撑 ，很难说哪一种假说更有竞争力。 不过笔者认为监督假说主要适合于英、美等股权分散的国家和地区，在这些国家和地区代理问题主要表现为股东 与管理者之间的利益冲突，即第一类代理问题。壕沟假说更适合于股权结构比较集中的东亚国家和地区，在这些 国家和地区代理问题主要表现为大股东和中小股东之间的利益冲突，即第二类代理问题。我国上市公司的股权 普遍比较集中，基本上每个公司都有一个控股股东 ，“一股独大”现象非常严重 ，控股股东有强烈的动机和足够的 能力掠夺中小股东，导致上市公司盈余信息质量普遍较低。 国内学者关于第一大股东持股比例与盈余质量的研究结论是混合的。有的研究表明控股股东的持股 比 例与盈余质量显著负相关 ，杜兴强等学者也发现了第一大股东存在显著掠夺动机 的证据 ，然而游家兴等人 的研究则表明控股股东持股 比例与盈余质量之间的关系是非线性的 。笔者认为之所 以会 出现以上不同的 研究结论，主要是由于研究方法和数据