赴美上市中国企业的融资优序——基于对中国企业融资悖论的创新思考.pdfVIP

赴美上市中国企业的融资优序 基于对中国企业融资悖论的创新思考 吴 亮，赵守国 (西北大学 经济管理学院，陕西西安 710069) 【摘 要 】 由股权融资偏好引起了国内上市公司的融资优序悖论已成为国内经济学界的主要观点，但在海外上市 的中国企业是否仍遵循该悖论尚处于空白领域。文章通过研究赴美上市中国企业的融资优序，分析其遵守融资优序悖论 的原因，并通过对其融资优序的反思提出优化国内融资制度的对策。 【关 键词】 赴美上市中国企业；融资优序；行业特性 【中图分类号】F830．9 【文献标识码】A 【文章编号】1004—2768(2012)04—0171—02 一 、 问题的提出 优序理论的结论 ，还是坚持本色符合中国企业 “融资悖论”的结 企业融资优序问题一直是西方经济学界十分关注的重要 果?该问题的提出无论从理论还是实际的角度均具有一定的价 课题。1984年，Myers和Majuf在引入信息不对称的条件下提出 值和意义，通过对其的分析可以看出影响企业融资优序的主导 融资优序理论 ，其中心思想是 ：由于受到信息不对称及管理层 因素以及外部影响与内部因素对企业融资选择的意义，为企业 逆向选择的影响，企业在进行融资时往往会首先利用内部留存 融资决策提供新的参考。 收益作为融资方向，在内部收益不足以覆盖对外投资时，才考 二、赴美上市中国企业融资现状 虑信息成本相对较低的银行借款等债务性融资，而股票发行或 本文选取在美 国纽约证券交易所 (NewYorkStockEx— 增发等股权融资方式只有在其他融资方式无法实现时才最后 change，NYSE)上市的包括当当网、新东方等在内的38家中国 选择。Shyam—Sunder和Myer~(1999)，Fama和French(2002)， 企业作为研究样本，数据来源为NYSE网站 (www．nyse．corn)公 Benito(2003)等人通过统计研究发现美国企业的融资行为与优 布的上市公司年报。可以发现，在美国上市中国企业的融资呈 序融资理论基本吻合。在针对我国上市公司融资顺序的研究 现以下特点 ： 中，黄少安和张岗(2001)认为 ，我国上市公司存在显著的股权 1．以外源融资为主 ，且比重有提高的趋势。2008--2010年 ， 融资偏好 ，其直接动因是我国偏低的股权融资成本。李翔等 赴美上市中国企业以外源融资为主要融资方式，三年 占比为 (2002)，刘星 、魏峰等 (2004)采用大样本检验了我国沪深上市 71．3％、81．2％及82．2％。2010年 38家上市公司中有22家的年 公司的融资优序，其研究结果表明，我国上市公司融资偏好顺 均 占比超过了82．2％，其中明阳风电(MY)2010年外源融资占 序为股权融资、短期债务融资、长期债务融资和内部融资。彭灏 比甚至达到了97．55％。 (2008)在对我国国有企业的实证研究中发现中国企业在融资 2．外源融资中以股权融资为主，债权融资为辅。2008--2010 选择时具有强烈的股权融资偏好。 年 ，赴美上市中国企业外源融资中股权融资占整体外源融资的 从文献的简单回顾中可以看出，西方理论学界关于融资优 比重超过了55％，2010年股权融资比例更是达到64．7％，处于 序所得出的结论在美国市场能够得到充分验证 ，但我国上市公 优势地位。而债券融资比重相对较低 ，2010年债权融资 占外源 司在进行融资选择时却与西方融资优序理论截然相反。西方经 融资的比重仅为 35．3％，仅 占股权融资的54．6％。 典理论难以解释中国特有现象，形成了明显的 “融资悖论”。关 3．债权融资中以短期借款为主，长期借款及债券融资为辅。 于中国企业 “融资悖论”国内学者进行了大量研究，本文不进行 2010年 ，38家赴美上市中国企业的债权融资总额为人民币 一 一 综述，但所有的研究基本都是以国内上市企业为研究框架 95．5亿元(按 1：6．5的汇率折算)，其中短期借款为60．76亿元， 进行的。而在实际中，国内上市 目前仅仅是中国企业的