股价与中国上市公司投资——盈余管理与投资者情绪的交叉研究.pdfVIP

股价与中国上市公司投资 盈余管理与投资者情绪的交叉研究 谭 跃 夏 芳 (暨南大学管理学院会计系／暨南大学金融研究所 510632) 摘【要】本文考虑到中国证券市场代理问题及信息不对称严重和投资者非理性状况共存的特征，将盈余管理与投 资者情绪结合起来分析两者对股价的影响，进而分析两者与中国上市公司投资的关系。通过3t,】分平静时期和动 荡时期，本文发现在不同的时期里，盈余管理与投资者情绪导致的错误定价关系两者趋势并不总是一致；盈余 管理和投资者情绪在不同时期里分别主导着股价与公司投资的关系；而且在不同时期里，融资约束和换手率对 所研 究问题 的影 响也是不 同的。 【关键词】盈余管理 投资者情绪 上市公司投资 到底什么因素影响公司的投融资决策呢?这个问题一 而，区分盈余管理对股价的操纵和投资者情绪对股价的影 直是学者们热议的公司财务问题。传统公司财务研究从企 响一直是学术研究的难题，两者对股价的影响往往交织在 业内部出发，关注委托代理和信息不对称等问题对公司投 一 起。但是通过对市场层面进行划分 ，本文发现盈余管理 融资的影响 (Myers和Majluf，1984)。与此同时，新兴的 与投资者情绪对股价影响的趋势是不一致的，在不同时期 行为公司财务研究却关注到了企业的外部资本市场非效率 里两者分别是股价与公司投资的主导因素。因此，在此基 对公司投融资的影响 (Baker，2009)，认为投资者情绪对 础上，本文结合两者的关系研究，区分出了在不同时期里 企业投资产生影响 (Baker、Stein和Wurgler，2003)。特别 盈余管理、投资者情绪与公司投资不一样的关系。 是 自全球金融危机爆发 以来 ，越来越多的学者观察到资本 一 、 文献综述和理论假设 市场存在投资者非理性行为 ，并且研究发现这种非理性行 (一)盈余管理 、股价与公司投资 为对实体经济产生了深远的影响。当存在委托代理和信息 从管理层操控视角研究股价与企业投资的关系，一般 不对称问题时，管理层往往通过盈余管理误导外部投资者， 的研究思路是由于信息不对称，管理层进行盈余管理影响 引起股价波动，从而企业得以选择更好的时机进行投资。 了股价，进而影响融资成本，最终影响企业的投资决策。 同时由于存在投资者非理性行为，投资者 自身的反应过度 Verdi(2006)运用 1980～2003美国38062家公司数据对公 或反应不足也会影响股价，进而影响企业投资。现实中， 司财务报告质量与投资效率之间的关系进行了检验，结果 我们观察到股价与企业投资的关系是管理层操控和投资者 发现财务报告质量与公司过度投资或投资不足负相关 ，财 非理性共同作用的结果。因此 ，将两者整合在同一框架下 务报告质量能够缓解信息不对称。Bushman (2006)通过 来研究股价与企业投资关系，具有重要的理论和实践意义。 25个国家43210个公司1995—2003年的跨国数据证明，会 中国的证券市场恰好是代理及信息不对称问题和投资者非 计确认经济损失的及时性 (TLR)会影响公司的投资决策。 理性问题共存并且程度严重的典型。因此 ，研究中国市场 Biddle和Hilary(2006)估计了34个国家的投资 一现金流 股价对公司投资的影响更应该将两者结合起来研究。 敏感度指标 ，发现平均投资 一现金流敏感度指标随着各国 本文将运用中国上市公司数据在研究股价与上市公司 会计质量的变化而变化。 投资关系时，结合管理者利用信息不对称进行盈余管理与 当投资者对企业价值的评估过分依赖报告盈余时，大 投资者自身情绪引起的错误定价的共同影响进行研究。然 股东就可能通过增加应计利润实施盈余管理 ，从而更加有 30 效地 提 升股 票 发 行价 格 (KelloggandKellogg，1991)。 在