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时变8资产定价模型的个股检验
摘要
实证检验表明CAPM不成立,即股票预期收益不完全是由市场风险决定的,
对此,理性资产定价理论提出了多因子风险模型来解释资产定价异常性,认为预
期收益是由风险因子决定,而行为金融学派提出了非理性定价模型来解释异常
性,认为预期收益是由非风险的公司特征决定,二者一直存在着激烈的争论。国
内研究发现,我国股市存在市值效应、价值效应、惯量效应等异常性,但没有提
出合适的资产定价模型来解释这些异常性。
本文基于动态随机一般均衡模型,建立因子B随公司市值、账面市值比而变
的模型,提出时变B的条件资产定价模型,并使用宏观经济变量对c【建模,然后
对风险调整收益进行个股检验,以期解释资产定价异常性,研究我国股票预期收
益的决定因素。
本文研究发现,不变B和时变13的CAPM无法解释市值效应、价值效应。不
and
变13的多因子模型(包括FarnaFrench三因子模型及惯量因子和流动性因子增
广的4因子、5因子模型)和时变13的多因子模型(p随账面市值比而变)可以解释价
值效应,但不能解释市值效应。时变p的多因子模型(p随公司市值而变或6随公司
市值、账面市值比而变)可以解释市值效应和价值效应,但这些模型都无法解释
流动性效应和惯量效应。惯量因子无法解释滞后收益对个股截面收益的影响,流
动性因子无法解释换手率对个股截面收益的影响。
当c【随宏观经济变量而变时,惯量效应消失了,这表明,可能存在一个与经
济周期相关的风险因子,它能够反映滞后收益对个股截面收益的影响,惯量策略
能够获利实际上与经济周期变化有关。然而,当0【时变时,流动性效应却依然存
在,这说明流动性效应可能是一个交易现象,与经济状态无关。
本文实证结果支持风险定价模型,即超额收益是由风险因子和N=子13决定。
表面上,市值效应、价值效应和惯量效应表明公司特征影响股票截面收益,实际
上,市值效应和价值效应只是体现了因子B对股票截面收益的影响,惯量效应体
现了经济周期的影响。如果资产定价模型纳入了随公司市值和账面市值比而变的
真实因子B,用以调整因子风险收益,并允许a随经济周期而变,那么,调整后
的收益就没有市值效应、价值效应和惯量效应了。
关键宇资产定价个股检验时变p时变a风险调整收益
中图分类号F830.9
II
时变8资产定价模型的个股检验
ABSTRACT
ThefailuresoftheCAPMin tests that retumofstock
empiricalimplyexpected
isnot determineditsmarketbeta.To asset anomalies,
entirely by explainpricing
rationalrisk risk—basedmulitfactor thebehavorialists
pricingprovides models,while
havefoundasset
irrationalmodels.Previousdomesticstudies
provide pricing pricing
anomaliessuchassize effectandmomentumeffectinChinastock
effect,value
havenot validmodelsto theseanomalies.
market,butthey provided explain
This
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