买入评级,主要原因是看好公司的深水勘探有望在1季.docVIP

我们在2月2日正式将中海油服上调至“买入”评级，主要原因是看好公司的深水勘探有望在1季度正式实施，从而提升公司的估值。在2月6日我们又通过点评报告进行了强调，但从2月2日至今，中海油服的绝对涨幅仅为1.6%，而同期沪指涨幅为3.4%，这反映出目前投资者对中海油服的认可度并不高，目前我们仍然坚定推荐中海油服，下面我们对投资者的一些主要疑惑进行了归纳总结和回答。 疑问一：目前中海油服H股相对于A股折价较大？ 我们的看法：中海油服的A股相对于H股溢价水平历来很高，从图1可以看到09、10和11年A-H股差价平均值分别为8.7元、5.7元和7.4元，目前为5.1元，实际上处于历史低位。从图2可以看到，09年以来中海油服的A-H股溢价率（H股也用人民币标计）也在显著缩小，处于历史底部。近期如果其H股股价进一步上行，溢价率还将进一步缩小。 2010年7月5日-2011年2月22日中海油服累计涨幅高达142%，同期沪指涨幅仅为21%。事实上，A-H股溢价水平的高点也出现在中海油服的A股涨幅最大的时候，即11年2月，A-H股溢价高达14元，A-H股溢价率高达116%，这说明A-H股溢价高不是阻碍A股上涨的逻辑。 我们认为中海油服A-H股折价历来较大的主要原因为：中海油服H股的投资者面临更多选择，例如在美股上买入拥有悠久历史的斯伦贝谢等国际油服巨头，参照Bloomberg的估值，目前国际油服巨头的整体估值在13倍左右。 从图3可以看到，目前中海油服的A股动态PE为15倍，位于08年以来的历史底部（最低为12倍，平均值为22倍），安全边际较为显著，04-10年期间公司的净利润每年都实现了正增长，期间CAGR高达34%，随着我国深海探勘开发力度的加大，公司仍有可能在未来10年内实现较高的增速。 图1：六家公司的A-H股差价走势（单位：人民币元） 资料来源：Bloomberg、申万研究 图2：六家公司的A-H股溢价率 资料来源：Bloomberg、申万研究 图3：中海油服A、H股动态PE走势 资料来源：Bloomberg、申万研究 疑问二：中海油服12年的业绩增速太低？ 我们的看法：预计中海油服11、12、13年的EPS分别为0.90元、1.05元和1.15元，我们的盈利预测遵循了谨慎性原则，12年公司的业绩增长主要来自于整体装备利用率的上升和日费率在高油价驱动下上升，之所以中海油服11年业绩出现负增长（10年EPS为0.92元）主要是受到中海油作业调整的冲击（中海油占中海油服总作业量的60%以上）--中海油在2010年实现了之前的目标，即在中国海域达成5000万吨油当量，其装备长期疲劳运行，因此在2011年进行了休整，同时还存在渤海溢油事故的影响。预计来自中海油的负面因素将在12年逐步消除。 正常来说，中海油服12年的业绩增速应该会高于我们的预测，但由于公司的经营情况较为不透明，暂时仍维持此前预测。 13年我们的业绩预测也较为保守，主要考虑了届时国际上新投的钻井平台较多，可能会压低日费率，实际情况可能会好于预期。 疑问三：“海洋石油981”的正式作业（即我们前面提到的深水勘探）短期无法显著贡献业绩，目前公司对应12年的PE为15倍，估值能否受深水勘探启动的影响，获得显著提升？ 我们的看法：深水勘探是中国能源史上具有重大历史意义的一步，标志着中国正式从浅水开采进入深水开采，且中海油选定的勘探时点恰好发生在“两会”前，到时候应该会有较大规模的舆论报道，容易吸引眼球。 11年2月靠炒高端装备和深水勘探的预期，公司最高股价达到了27.52元，11年9月创下1年来的低点13.10元，目前股价为16.13元，而深水勘探即将开始正式启动，我们相信估值从15倍PE提高到20倍，属于大概率事件。 疑问四：中海油与中海油服和海油工程都是关联方，为什么中海油服业绩不错，而海油工程这么差，以后有没有可能中海油服的业绩也因为集团内利润的转移而变差？ 中海油服的技术含量比海油工程要高，理应享受更高的盈利，而且海油工程这两年业绩较差的原因也包括新型装备折旧较高而盈利尚未跟上。中海油服早在02年11月就登陆了港股（中海油在01年2月登陆），中海油一直把中海油服作为港股的一大展示平台，在利润分配上相对市场化。由于存在港股的约束，我们认为中海油服不大可能突然因集团内部的利润转移而出现盈利下滑。