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证券研究报告•宏观简评 宏观简评研究报告 [table_main] 策略简评模板 路演回声之五 下行周期的趋势收益 S1440510120045 发布日期：2012 年5 月4 日 分析师：王洋 电话：010 执业证书编号： 内容提要 经济 二季度经济继续下行是多数预期； 三季度经济增长同比反弹概率较大，但不意味着真实的经济复苏和新经济周期的启动； 二季度只是中枢下移的一个短期底部，换届之后的调整依然必要，但政策存在不确定性。 政策 从经济转型和体制变革的角度理解政策，政策具有内生性、长期性和稳定性，传统的紧 缩或宽松政策空间狭窄； 政策微调已经开始，但不能对冲二季度经济下行；政策微调见效，会对三季度增长起到 正面作用； 政策微调主要体现在对地方竞争的约束短期减轻，中央层面在两会之外的更多新的经济 刺激政策概率很低，换届期的实质制度红利有限。 市场 短期经济波动对市场影响有限； 2012 年的市场逻辑在于风险缓释和信用重建下存量博弈带来的估值修复； 中期或存在经济调整对市场的负面冲击； 周期下行的趋势收益，以大为美，以中为美，以实为美。 请参阅最后一页的重要声明 HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN 证券研究报告•宏观简评 宏观简评研究报告 路演：4.21-5.4；深广，北京，基金公司；《下行周期的趋势收益》 信息和事件： 资本市场改革如清风徐来。4 月27 日，证监会降低期货交易手续费；28 日，证监会公布 新股发行改革指导意见；29 日，沪深两大交易所发布主板及中小板退市方案征求意见稿；30 日，证监会降低A 股交易的相关收费标准。 经济回落的态势延续。中采PMI 连续五个月回升，4 月略升0.2 个百分点至53.3%，创下 逾一年新高，但仍低于往年增幅。 正文： 4 月最后一周，我们以“下行周期中的趋势收益”为题，在深广基金公司路演宏观二季 报 《经济短期低点，改革长期起点》和今年以来的回归之旅系列报告的主要观点。 去年底以来，资本市场的改革风起云涌，盖因其在经济上行周期是收益的前端，而在下 行周期则是风险的前端。资本市场的改革是金融体系变革的一部分。 造租和变革都是中期趋势。2012 年，过渡期，我们注意到更多的是对平稳性的要求，包 括对风险化解的平稳要求，这同样需要造租，需要变革。资本市场的造租需要，保持融资和 定价功能，以维护投资功能为必要前提。资本市场对宏观经济和政策的重要性在增强，资本 市场需要更好的市场政策和更多的制度改革。 ——路演回声之三：2012：乱云飞渡且从容，2011 年11 月9 日 在回归之旅第 8 期《谁来第一个吃螃蟹》中，我们再次讨论了信用体系的重建。从监管 层的角度，一方面是通过退市和新股发行制度改革，促进信用分化，价值回归；另一方面， 从改善市场流动性入手，降低交易成本。我们对此都作出了预判。 从债券市场到股票市场，从违约到退市，失信的成本逐步从市场和大众过渡到失信者本 身。信用重建是市场重获新生的前提。 资本市场的信用重建要从改善市场流动性入手。谨慎看多 2012 年资本市场的流动性。 资本市场需要增加流动性，不仅需要长期资金在内的源头活水，也需要降低交易成本。 ——谁来第一个吃螃蟹，201