中国证券市场过度反应非对称性的研究_赵振全.pdfVIP

第 45卷 　第 4 期 吉林大学社会科学学报 Vo l45　No 4 　2005年 7 月 J ilin Un iversity Jou rnal Social Science s Edition Ju l. , 2005　 ·数量经济理论及应用 · 中国证券市场过度反应非对称性研究 赵振全 , 丁志国, 苏 　治 (吉林大学 数量经济研究中心 , 吉林 长春 1300 12) [摘 　要 ] 过度反应作为行为金融学的重要命题和 “反转交易策略 ”的理论基础 , 由 D e Bondt和 Thaler提出 , 引起了学术界的广泛关注 , 并对市场有效理论构成了严峻的挑战 。我国学者针对中国 证券市场是否存在过度反应进行了大量实证检验 , 所得出的结论却存在着较大的分歧 。我们认为分 歧主要源 自对超常收益率度量方法的差异和数据选取的敏感性 。实证分析表明中国证券市场在长期 上存在过度反应 , 但是不具有对称性 ; 在短期上输家组合存在过度反应 , 而赢家组合则表现为反应 不足 ; 拒绝中国市场弱式有效假设 。 [关键词 ] 证券市场 ; 过度反应 ; 累积超常收益率 ; 非对称性 [中图分类号 ] F832 5　　 [文献标识码 ] A 　　 [文章编号 ] (2005) 040 15808 [基金项 目 ] 国家自然科学基金项 目 ( 70 173043) ; 教育部人文社会科学重点项 目 ( 02JA Z790005) ; 教育部人文社会科学重点研究基地重大项 目 ( 02JA ZJD790007) 　　 [收稿 日期 ] 2004 - 11 - 10 [作者简介 ] 赵振全 ( 1943 - ) , 男 , 吉林延吉人 , 吉林大学数量经济研究中心主任 , 教授 , 博士 生导师 。 一 、引　言 上个世纪后期 , Fam a提出的有效市场理论 ( Efficien t M arket Hypothe sis, EMH ) 在现代金融 学中占据着统治地位 , 认为证券价格总是可以充分体现可获得信息的变化 , 证券的价格等于其 “内在价值 ”, 即预期未来现金流的折现价值 。[ 1 ] 但是 , D e Bondt和 Thaler提出了过度反应假说 (Overreaction Hypothe sis, ORH ) 对有效市场理论构成了严峻的挑战 。[ 2 ] [ 3 ] 过度反应是指事件 引起证券价格剧烈变动 , 超过预期的理论水平 , 然后再以反向修正的形式回归到其应有的价位上 的现象 , 即赢家组合的未来超常收益率小于零 , 而输家组合的超常收益率大于零 。由此可知过度 反应具有两层含义 : 一是反向修正 ; 二是反转具有对称性 。 D e Bondt和 Thaler利用芝加哥大学 CR SP数据库提供的美国 N YSE交易数据 , 对 1926年 1月 至 1982 年 12 月美国证券市场的过度反应问题进行了系统的研究 。[ 2 ] 将整个样本区间划分为 16 个子区间 , 每个子区间又分为两段 : 排序期和检验期 。首先 , 以排序期所有证券的累积超常收益 率 (Cum u lative Abnorm al R etu rn , CAR ) 为标准进行排序 , 前 10%的证券构成赢家组合 (W inner Portfo lio) , 后 10%的证券构成输家组合 (Lo ser Portfo lio) 。然后 , 分别计算在检验期内赢家组合 和输家组合的累积超常收益率 。最后 , 将 16个子区间的赢家组合和输家组合的超常收益率分别 ·158 · © 1994-2010 China Academic