金证顾问：大势篇.docVIP

大 势 篇 ——顺势而为 乘势而上 【首席观势】 构筑中期大底 演绎个股行情 回顾今年前三季度A股运行脉络，比较清晰地可分为三个阶段：一季度整体经济处于高增长、高通胀组合，股市反弹，表现较好；二季度经济减速、政策进一步紧缩、通胀依然走高，经济处于滞涨状态，股市见顶回落；三季度经济减速得到进一步确认、通胀回落趋势形成，政策处于观察期，基本属于衰退组合，市场处于加速探底走势。在三季度，我们的观点是触底—震荡—突围，四季度，我们强化前期观点，提出了——构筑中期大底，演绎个股行情的投资策略。 A股宏观环境——经济缓、通胀降、政策稳 经济减速运行。一季度经济增速9.7%，二季度增速9.5%，呈现季度间逐步减速运行态势。这其中既有政策调控、决策层主动降速以促使经济结构转型的因素，也有通胀高企下成本提升、效益减少和去库存化带来的被动型实体经济减速。这主要是在我国以投资拉动经济的模式下，经济增长的两大动力投资和出口日趋减弱，具体分析，首先是由于持续一年多的房地产调控，部分城市卖地收入大幅度减速，这将严重削弱地方政府的投资需求致使地方政府投资能力明显下降，影响投资对经济的拉动；另外更令市场担忧的是地方融资平台的债务风险将大大影响通过银行信贷平台保持投资增速的能力，而动车脱轨事故也使得高铁投资呈明显减速势头；还有外围经济体局势的持续恶化以及人民币升值将对下半年出口产生明显影响，四季度出口形势不容乐观。 通胀高点已过，但仍维持高位，未来将逐步回落。中国和西方发达经济体不同，没有使用核心通胀的传统和习惯，CPI在中国相当程度上是食品价格的指标。CPI自7月触及6.5%高位以来，逐级回落，9月CPI指数为6.2%，这其中有“翘尾”因素减少影响，另外政策的调控以及新涨价因素得到一定抑制也使得通胀趋于缓和，整体来看，四季度是一个通胀同比数据逐步回落的过程。 货币政策保持稳定，整体从紧，但会偏向局部放松。自2011年货币政策定调从紧以来，央行实行“一月提准、两月加息”的标准节奏，但从8月至今，货币政策保持稳定，未见新的加码动作。我们认为：这一方面是前期政策调控力度有力，后期效果将逐渐体现；另一方面，政策调控要兼顾控通胀和保增长，为防止经济硬着陆，在通胀整体可控形势下，货币政策需保持稳定。从流动性来看，2011年9月末，广义货币(M2)余额78.74万亿元，同比增长13.0%，创下近7年来的新低主要表现在两方面，其中对中小企业给予更多信贷支持，保障房建设资金方面也将有些政策方面的支持。 另外需要一提的是，外围形势不容乐观，这也成为A股宏观环境的较大不确定因素。外围因素对A股的影响体现在两方面：一是实体经济中出口受欧债危机、美国减债等影响；二是外围欧美经济体资本市场动荡传导A股从而加剧A股震荡。目前来看，欧洲仍被债务危机笼罩，未见明显改善迹象。欧债危机本质上是通过经济增长-债务问题-银行安全这一链式反应冲击欧洲脆弱的经济体系，当经济悲观与金融恶化深度结合时，就成为资金逃离欧洲市场的催化剂。而相比近期升级的长期风险——债务危机向核心国家蔓延，银行体现风险开始暴露，欧洲已经出台的应对措施无论从期限还是量级上，都无法与之匹配。美国面对失业率居高不下的情况，奥巴马政府提出1.5万亿增税和3万亿减债的组合计划以削减赤字，市场期待已久的美联储推QE3并未出现，QE3难产一方面说明美联储内部分歧较大，另一方面说明处于当前的经济环境下，货币政策相机抉择的空间不大。 A股深度筑底，只待三底合一 通过A股经济环境的分析研究，基本面目前处于减速回归的经济下行周期，而股市当前也处于深度筑底形态，底在何方？我们认为，市场底部来自政策底、估值底以及业绩底的三底合一。 政策底初现。在前期股指连创新低的走势下，社保、保险、产业资本等一直在二级市场积极增持，“国家队”主力社保基金今年新增100亿元资金入市，其中60亿元为权益投资额度，更重要的是，“国家队”另一主力汇金自10月10日起已在二级市场自主购入工、农、中、建四行股票，并继续进行相关市场操作。“国家队”纷纷入市表明了管理层对当前点位的认可，市场政策底初现，显然汇金自主加仓不是国家队增持的句号，预期还有将后续的配套措施。 估值底尚未完成。前全部A 股的加权平均市盈率为14.25 倍，低于2005 年最低点时的18.68 倍，仅略高于2008 年最低点时的13.68 倍。估值底看似出现，但当前市场的低估值水平仅是局部性的，需要警惕局部性低估值的陷阱，理由有三：首先，在经济减速、周期性股票盈利存在回落空间，以及受房地产深度绑架的银行股存在资产减值导致盈利下降的问题，而国企为主的大盘蓝筹成长空间有限，长期估值水平在10倍上下是合理的；其次，中小市值股票估值依然偏