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从利率政策出发分析利率调整 宏观股指小组 汪洋 一． 我国央行利率政策目标 《中国人民银行法》规定：货币政策市保持货币币值的稳定，并以此促进经济增长。确定了货币政策盯住的是物价水平和经济增长水平。但是央行货币政策同时包括对汇率的干预。而且央行在国务院领导下有参与宏观调控的义务。实际上央行货币政策目标包含了宏观调控四大目标，即增长稳定和就业稳定、物价适当、国际收支平衡。央行行长周小川也多次指出货币政策追求“四大目标综合平衡。” 因此，本报告将从经济增长的稳定性、物价水平的可控性和汇率水平这三个方面，兼之股市运行情况定性分析央行利率调整的可能背景。 数据方面，经济增长指标使用了季度GDP数据、物价水平使用消费者物价指数(CPI)和工业品出厂价格指数(PPI)、汇率使用人民币兑美元汇率。此外，我们使用了同期上证综指走势兼顾分析利率调整可能。数据来源于财汇资讯及瑞达期货研究院。 二． 利率调整相关图示 以下四张图分别为GDP累计同比增长率、CPI和PPI同比增长率、美元兑人民币汇率、上证指数的走势，并将利率调整的时间段在图中标示，其中淡绿色味加息期间，而红色为降息期间。 【图表 2】GDP累计增速与利率调整 【图表 3】物价水平及利率调整 【图表 4】人民币兑美元汇率与利率调整 【图表 5】上证指数与利率调整 三． 央行历次加息分析 【图表 1】央行历次利率上调时间 调整时间 调整内容 存款利率（%） 贷款利率（%） 1993年5月15日 各档次定期存款年利率平均提高2.18%； 各项贷款利率平均提高0.82% 9.18 9.36 1993年7月11日 一年期存款利率9.18%上调到10.98% 10.98 10.98 2004年10月29日 一年期存贷款利率均上调0.27% 2.25 5.58 2005年3月17日 提高了住房贷款利率 2006年4月28日 金融机构贷款利率上调0.27%，到5.85% 5.85 2006年8月19日 一年期存贷款基准利率均上调0.27% 2.52 6.12 2007年3月18日 上调金融机构人民币存贷款基准利率0.27% 2.79 6.39 2007年5月19日 一年期存款基准利率上调0.27%； 一年期贷款基准利率上调0.18% 3.06 6.57 2007年7月21日 上调金融机构人民币存贷款基准利率0.27% 3.96 6.84 2007年8月22日 一年期存款基准利率上调0.27%； 一年期贷款基准利率上调0.18% 4.23 7.02 2007年9月15日 一年期存款基准利率上调0.27%； 一年期贷款基准利率上调0.27% 4.50 7.29 2007年12月21日 一年期存款基准利率上调0.27%； 一年期贷款基准利率上调0.18% 4.68 7.47 数据来源：中国人民银行 以央行一年期存贷款利率的上调为依据，对加息周期进行划分是各方普遍采用的方法。据此，我们将国内从1993年至2010年9月划分为三个加息阶段。第一轮加息从1993年5月至7月间，其中，一年期存款利率调整两次，幅度为3.98%，贷款利率上调0.82%；第二轮加息仅经历一次调整，时间为2004年10月29日；第三轮加息从2006年8月19日至2007年12月21日间，共计调整利率7次，每次幅度基本为27个基点，16个月期间一年期存款利率从2.52%缓慢增至4.68%。 第一轮加息 1993年，经济在经历了1992年14.2%快速增长之后，经济开始过热。进入1993年，固定资产投资和消费者物价指数开始飙升。固定资产投资全年同比增速在60%左右，物价维持在两位数并有可能继续上升。央行在1993年5月和7月分别将一年存款利率大幅上调了2.18%和1.62%。 第二轮加息 这轮加息只有一次加息，亚洲金融危机之后，我国实施积极的财政与货币政策，成功走上了快速增长的轨道。从2003年开始，经济再次开始过热，固定资产投资快速增长，CPI一度冲到5.2%。国家开始启动新一轮的宏观调控抑制需求，央行在2004年10月将利率从1.98%上调至2.25%，并一直保持到2006年8月份，实际上这次小幅加息没有太大意义，通胀趋稳，没有后续的加息行动。 第三轮加息 第三轮加息周期从2006年8月份开始，央行连续7次加息至2007年底的4.14%。2006年前后，受内外需增长刺激，商品价格和资产价格开始飙升，2006年和2007年经济增速达12.7%和14.2%。央行新一轮加息意在回收需求，防止物价快速上涨。 利率平价关系可以说明利率和汇率间的关系，即资本会往相对利率高的国家转移。因此，如果我国加息，国际资本将会流入我国，同时对人民币需求的增加会推高汇率。从我国的情况来看，2005年7月自2008年9月，人