基于P%2fB乘数的剩余收益模型改进的研究.pdfVIP

世界评估组织联合会(wAvO)第四届世界评估师大会征文选编 基于P／B乘数的剩余收益模型改进研究 李光明北京中企华资产评估有限责任公司 摘要：本文首先对收益现值评估方法的三种基本模型：股利折现模型、现金流 折现模型和剩余收益模型进行了比较分析，指出了各自的优缺点；其次迸一步 指出了收益现值评估方法的理论缺陷以及容易导致的评估问题；最后，回顾并 指出了前人对收益现值评估方法改进的不足，进而提出了基于P／B乘数的剩余 收益模型改进。本文提出的改进模型综合了基于资产的评估方法、收益现值评 估方法和相对比较评估方法三种基本评估方法，避开了长期收益预测的难题。 1．绪论 由于企业价值性质的多面性，从不同的理论视角可以导致不同的企业价值 理论。因此，客观上存在几种不同的企业价值评估方法，主要包括：收益现值 评估方法、相对比较评估方法和基于资产的评估方法，不同的评估方法有着不 同的理论依据，如图1所示。 企业价值评估 企业价值评估 企业价值评估 基本理论 基本方法 基本模型 股利折现模型 企业内在价值理论L一 ——■ 现金流折现模型 一收益现值评估方、法卜一 剩余收益模型 ●…■…●……●…●…●…●……■…●…●■ 市价收益乘数模型 有效市场理论 卜_ ——■ 市价账面值乘数模型 一相对比较评估方法卜一 市价销售额乘数模型 …●■…■……●…■…■…■……■…■…■■ 资产替代理论 卜一基于资产的评估方法卜一单项资产加和模型 图1企业价值评估理论、方法、模型体系 收益现值评估方法理论基础最为完善，也是企业并购等经济行为的主流评 估方法。但是，收益现值评估方法在企业持续经营假设下涉及的无限期收益预 测问题往往是导致评估结论不准确，以及评估操纵的直接原因。 SELECTIVECOLLECTl0N THEFOURTHWAV0VALUATIONCONGRESSA盯ICLES 213 世界评估组织联合会(w鲋o)第四届世界评估师大会征文选编 相对比较评估方法使用简单、易于理解。但是，相对比较评估方法的优势 也是它的缺陷：一是根据一个乘数和一组可比公司进行评估，容易忽略关键的 公司价值决定变量如风险、成长性、收益等，导致评估结果和内在价值不符； 二是由于相对比较评估方法是根据可比公司的市场价格展开的，当可比公司普 遍被高估(低估)时，目标公司的评估结果也随之高估(低估)；三是由于相对 比较评估方法在根本假设方面缺乏透明度，评估结果操纵的可能性更大。 基于资产的评估方法理论基础最为薄弱，使用该评估方法往往导致评估结 果出现较大偏差，甚至是错误。基于资产的评估方法把评估和会计两个不同的 学科混同化，把企业价值评估视为会计资产负债表中各项资产评估值的加总， 它忽略了企业作为一个系统存在的整合效应。 本文研究的重点是通过对收益现值评估方法基本模型的比较分析；进而指 出收益现值评估方法的理论缺陷以及容易导致的问题；最后基于剩余收益模型 提出了一种打破上述三种基本评估方法理论界限的企业价值评估模型。 2．收益现值评估方法的比较分析 由于对未来收益的具体理解不同，未来收益可以是企业未来股利收入、未