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兴衰启示录 美国长期资本管理公司破产分析 潘慧峰 金融学院金融工程系 办公室：博学楼919房间 电话Email:panhf2@126.com Outline 对冲基金简介 LTCM公司简介 破产过程分析 经验教训 对冲基金简介 对冲基金介绍 LTCM简介 公司介绍 1994年初由约翰·梅里韦瑟与其他九位合伙人一起出资1亿美元建立长期资本管理公司，之后又募集了20亿的资本金，开展对冲基金业务 总部位于康涅狄格州郊区格林威治村。 虽然基金规模不大，但却拥有众多明星闪耀的合伙人 学者、官员、炒手三位一体的“梦幻组合” 投资策略 市场中性策略 —不从事任何单边交易 —寻找市场间的套利空间 不同风险的金融产品间存在价差，当价差超出正常范围时，买入“低估”的金融产品，同时卖空“高估”的金融产品。此后无论二者价格涨跌，其价差终将回复至原先合理水平，从而实现盈利。 高杠杆经营 天才的组合、出色的业绩,使华尔街金融大鳄纷纷将大量的钱交给这家公司,委托他们进行投资。 他们用22亿美元的资本金, 借入1200 亿美元, 然后再以复杂金融工具的高杠杆作用,建立近1.25 万亿美元的债券和衍生合约组合,进行投机套利活动。 交易仓盘杠杆比率高达568倍 公司业绩 自1994 年成立以来,规模增长了3 倍,资本金也从开始的12. 5 亿美元增至48 亿美元。 破产过程分析 投资策略获利的条件 投资组合两种证券价格正相关 —价格上升：多头获利，空头损失 —价格下跌：多头损失，空头获利 正相关的两种情况 —价差不变，不赔不赚 —价差收窄，赚 正相关逆转为负相关，高风险投资策略 —投机：两头亏损，两头获利 投资组合 买入价格较低的意大利政府债券，卖空价格相对较高的德国政府债券。 判断：1999年1月1日启动的欧元将会使得各国政府债券的回报率变得相同。 获利条件：德债和意债价格变化方向相同，二者息差收窄时可以获利，高杠杆。 包括俄罗斯、东欧、亚洲和拉丁美洲在内的新兴市场的利率将降低, 而发达国家的利率走向相对平稳，利差将缩小。 丰厚的回报 事实上，在起初几年，各国信贷差价确实收窄，公司基金获利颇丰。 随后的几年，新兴市场利率普遍大幅降低，与成熟市场利差缩小。也就是说，如果不发生“特殊事件”，美国长期资本管理公司的投资策略依然能给投资者带来丰厚回报。 部分国家一年期国债收益率 危机初现 1998年第二季度以后，基金净值在上半年共减少了35％，这是自基金运作以来首次出现的负增长。 管理层面对这种情况表现得比较镇定，他们认为这种情况是暂时的，市场也许很快会变得好起来。 如意算盘落空——“特殊事件” 98年俄罗斯政府因外汇储备面临枯竭，于8月17日宣布卢布贬值，同时暂停外债偿还。当时俄罗斯共有两千多亿美元的外债。俄罗斯政府的这一举动立即引起了全球性的金融市场的混乱。 由于担心其他新兴市场也会出现债务危机，投资人纷纷抛出手持的各种带有风险的债券，转而寻求最安全的投资工具（美国、德国债）。致使美国和德国政府债券的价格大幅上扬, 而新兴市场的债券价格则不断下挫。 华尔街的预期 金融危机→经济危机→公司利润减少→卖出公司债券和房屋抵押债券，抢购国库券→美国政府债券的价格大幅上扬，公司债券和房屋抵押债券价格大幅下降。 新兴市场国债信心不足→大量被抛出价格大跌 大量购入成熟市场国债→成熟国债价格快速拉升 德债价格上涨，意债价格下跌，两头亏损 公司损失惨重，它的资本金在本年度开始时为48亿美元。但到了八月份结束时，只有23亿美元，下降了52％。 亏损 公司净资本也从1 月份的48 亿美元减至6 亿美元, 倘若无力追缴保证金（融券业务卖空美国国债所缴）,将被迫清盘。 收拾残局 一旦LTCM破产清算，其所欠贷款的银行坏帐损失所产生的骨牌效应会引发全球金融系统性风险。 在美联储的协调下最终达成一致, 16 家大银行共出资35 亿美元买下长期资本管理公司90 %的股权，并偿还债务。 经验教训 经验教训 他一直赌红色会赢，每次轮盘停在黑色，他就双倍提高赌注，只要有足够的筹码，肯定会赢——但是你必须有足够的筹码一直赌到那一刻。 ——所罗门兄弟资深经纪人 经验教训 适度的杠杆经营 小概率事件+高杠杆=财务危机 适时止损出局，切勿迷途深陷。对冲基金不同于散户投资，没有再来一次的机会 谢谢！ 14亿美元 20亿美元 2.4亿马克 6.86亿美元 损失 林奇银行 J.P.摩根 德累斯顿银行 （德国） 联合银行 （瑞士） 金融机构 另有70 家大银行都是长期资本管理公司的债权人。 * * 对冲基金定义 Hedge fund is a private investment f