政府控制_治理环境与公司价值_来自中国证券市场的经验证据_夏立军.pdfVIP

、:、 政府控制、治理环境与公司价值* ) ) ) 来自中国证券市场的经验证据 ( 上海财经大学会计学院 200083) : 本文承袭刘芍佳、孙霈和刘乃全(2003) 一文所使用的/ 终极产权论0 , 根据 上市公司披露的终极控 人数据, 首次将上市公司细分为非政府控 ( 即民营、乡镇或外 资资本控 ) 、县级政府控 、市级政府控 、省级政府控 以及中央政府控 这五种类 型。同时, 我们利用樊纲和王小鲁(2003) 编 的中国各地区市场化进程数据及其子数据 构建各地区公司治理环境指数。在此基础上, 我们以2001 年至2003 年期间的上市公司 为样本, 对政府控 、治理环境与公司价值的关系进行了实证分析。研究发现, 政府控 尤其是县级和市级政府控 对公司价值产生了负面影响, 但公司所处治理环境的改善有 助于减轻这种负面影响。其政策含义是, 解决中国上市公司的公司治理问题, 不仅需要继 续/ 抓大放小0, 还需要从根本上改善公司治理环境。对研究者来说, 需要把目光转移到影 响公司治理的根本因素上来, 加强对公司治理环境的分析。 :政府控 政府层级 公司治理 治理环境 公司价值 一、问题的提出 中国证券市场是一个新兴市场, 同时中国证券市场又根植于中国转型经济中。新兴加转轨的 双重特征导致, 在中国证券市场上:政府行为对资源配置具有重要影响;上市公司主要由政府控制; 投资者法律保护水平低下。因此, 中国上市公司的公司治理问题可能 西方国家大大不同, 考察中 国上市公司的公司治理问题必须对中国上市公司所处的特殊环境进行分析。然而, 以往的关于中 国上市公司的公司治理问题的研究过多地关注股权结构对公司治理的影响, 而忽视了对上市公司 背后的政府行为以及公司所处治理环境的分析。 我们认为, 公司治理环境至少包括产权保护、政府治理、法治水平、市场竞争、信用体系、契约文 化等方面。显然, 这些组成公司治理环境的要素会影响到契约的顺利签订和履行, 进而影响到公司 治理的效率。更重要的是, 公司治理环境是相对股权结构安排、独立董事制度、信息披露制度、独立 审计制度、经理人市场机制、接管和购并市场机制等等公司治理机制更为基础性的层面。没有良好 的治理环境, 这些公司治理的内部和外部机制便很难发挥作用。 本文承袭刘芍佳、孙霈和刘乃全(2003)一文所使用的/ 终极产权论0 , 根据上市公司披露的终极 控制人数据, 首次将上市公司细分为非政府控制( 即民营、乡镇或外资企业控制) 、县级政府控制、市 级政府控制、省级政府控制以及中央政府控制这五种类型。同时, 我们利用樊纲和王小鲁(2003)编 制的中国各地区市场化进程数据及其子数据构建各地区公司治理环境指数, 具体包括市场化进程 * 作者感谢香港中文大学制度 治理研究中心T.J. Wong 教授以及Joseph Fan 教授在上海财经大学会计学院所授课程/ 经 济制度 财务会计信息0 、/ 公司组织 治理0 以及日常交流中的启发, 同时感谢匿名审稿人的宝贵意见。夏立军特别感谢导师陈 信元教授的悉心指导。作者文责自负。 40 2005 5 指数、政府干预指数以及法治水平指数。在此基础上, 我们以2001年至2003 年期间的上市公司为 样本, 对政府控制、治理环境 公司价值的关系进行实证分析。研究发现, 政府控制尤其是县级和 市级政府控制对公司价值产生了负面影响, 但公司所处治理环境的改善有助于减轻这种负面影响。 二、文献述评 国外公司治理研究进程类似, 关于中国上市公司治理问题的研究也是从股权结构 公司业 绩的关系开始。这些研究主要涉及以下方面。 11 国有股比例、法人股比例、流通股比例 公司业绩的关系。例如, Xu and Wang( 1999)发现, 国家股比例 公司业绩负相关, 而法人股比例 公司业绩正相关。陈晓和江东