公司反收购中的董事受信义务初探--以美国为例.pdfVIP

中 韩 商 法 对 话 国 际 研 讨 会 论 文 集 公司反收购中的董事受信义务初探 ——以美国为例 马更新1 宋德峰2 内容摘要：在公司反收购中，目标公司董事会深陷利益冲突的漩涡，很难保 证其掌控下的公司反收购决定始终会有利于股东，尤其是中小股东的最大利益。 因此，对目标公司董事会苛以受信义务便成了防止董事侵害股东利益，滥用公司 反收购决定权为自己牟利的“紧箍咒。本文着重探讨了美国模式下，司法判例 对于注意义务与勤勉义务的审查标准，即商业判断原则与实质公平标准。然后结 合公司反收购案件，讨论了美国司法判例对于商业判断原则的灵活变通：优尼科 规则与露华浓规则。最后，结合我国的具体国情，笔者认为应当借鉴美国模式， 将公司反收购决定权赋予董事会。同时合理移植美国的商业判断原则及其变通规 则作为法院审查目标公司管理层在反收购案件中的适用标准。 关键词：反收购 受信义务 优尼科规则 露华浓规则 公司收购与反收购的实质是对目标公司控制权的争夺，收购成功会直接导致 目标公司控制权转移，引起公司内部权力的重新配置和各方利益的冲突与再分 配。收购公司一般可以通过两种途径来完成对目标公司控制权的争夺：协议收购 和敌意收购。公司反收购主要发生在敌意收购中。敌意收购不同于协议收购，它 不是发生在谈判桌上而是公开的证券市场上，收购公司绕过目标公司董事会，直 接在证券市场上向目标公司股东要约(故又称要约收购)，通过大量购买目标公 司股份来掌握目标公司的控制权。故有人形象地称敌意收购为“越过目标公司管 理层的头顶”直接与股东接触，且收购又往往导致目标公司管理层被更换，所以 在后者看来，收购常常有明显的敌意。3收购完成后进行公司董事会的改选从而 实现公司控制权的转移，这将意味着原目标公司董事会成员的地位、薪酬乃至声 誉都会遭遇毁灭性的重创。因此，在公司收购过程中，最坚决的反对方应是目标 公司董事会。目标公司管理层针对收购公司以争夺目标公司控制权为目的在公开 证券市场上对公司股东展开的要约收购行为而采取的一系列抵御乃至挫败收购 公司敌意收购计划的反报措施即为公司反收购。公司反收购，从其诞生起即伴随 着其是天使还是魔鬼的利弊之争。 一、公司反收购的价值判断 敌意收购从20世纪50年代在美国出现就一度被作为一种重要的外部控制权 GManne的公司控制权市场理论。该理论认为，敌 机制，并由此产生了Henry 意收购可以使由于所有者与公司控制权的分离产生的公司经营者缺乏监督的问 题得到解决。此种理论的盛行导致了公司反收购理论的受挫。但是从80年代的 并购浪潮中公司收购的局限性开始初见端倪。并非所有的公司收购都具有当然的 合理性，很多收购行为的发动出于短期投机牟利的动机，许多收购公司打着“收 购不良公司的旗帜，而在收购完成后拆分、变卖公司资产或者稍加包装后转卖 以获得超额短期利益。这一方面使得许多经营状况良好、长远价值被市场低估的 公司成为了“企业狙击手”所捕获的猎物，影响了公司的长远规划、破坏了公司 ’中国政法大学民商经济法学院商法研究所副教授。 2北京集佳知识产权代理有限公司律师。 ’潘路佳：‘目标公司反收购中的董事义务研究》，西南政法大学硕士学位论文，2006年，第3页。 中 韩 商 法 对 话 国 际 研 讨 会 论 文 集 资产，另～方面，投机商大量采用杠杆收购、发行垃圾债券等方式巨额举债，影 响了金融秩序的稳定。从这一角度分析，公司反收购策略在某种情形下是一种必 然。 即使收购本身是正当的，反收购措施也有其积极意义。对于上市公司而言， 股权分散的结构下，目标公司的股东很难抱成一团，从而形成与收购公司讨价还 价的相对之势，同时，在所有权与经营权相分离的现代公司制度下，股东一般不 参与公司经营，所以缺乏对于公司长远发展及内部信息的了解，信息不对称的情 况下很难做出对自己最有利的选择。而目标公司董事会通过经营管理公司，了解 公司的真实价值与长远规划，而且目标公司董事会在公司反收购问题上一荣俱荣 一损俱损，很容易形成一致对外的声音