（行业评价估量）---《公司价值评估课程培训教材》——国信证券（参考）.pptVIP

主要议题 存款和存款成本应作为经营性负债 存款不像从公开市场的存款那样适合作为银行融资来源。银行存款从很大程度上来讲是经营成本 由于管理成本的存在，存款很难计算真正的成本，利息和资本成本之间的差额很小，所以资本成本的小错误会导致估值的大变化 决定贷款组合的质量 银行 利润表 净利息收入 收费收入 经营费用 来源 净支付贷款 存款增加 外部债务增加 其他负债增加 使用 新贷 款存款减少 外部贷款减少 有形资产增加 其他资产增加 经营现金 + 来源 - 使用 = 股本自由现金流 银行：股东自由现金流 特点 和本地及全球经济表现高度相关 全球价格 高经营杠杆行业 高资本密集型 高财务杠杆行业 建议 1、考虑全周期DCF方法 2、资产倍数或企业倍数， 基数取数年均值 周期性公司 周期性股票的实际走势与这两种预测下的概率加权平均估算相吻合！ 而实际上行业更多地重复以往波动态势。 分析师往往在上升周期中预测行业会出现一个轮番上升趋势 周期性行业:双重趋势下的权衡 大量资本性支出使得单一时段的比较困难 特点： 高EBITDA利润率（60%）但是低资产使用率（0.3） 容量/产能使用很重要 为了衡量经济回报，需要考虑整个项目的周期 但一时间的估值和比较会误导 高资本性支出行业 有限期公司估值：NAV（Net Assets Value）方法 有限期公司估值：NAV方法 高速公路公司的例子NAV（Net Assets Value） NAV适用于房地产和资源类公司 土地成本 建设 开发 利润率 通胀 收益率 开发商的收益 特点 成本和收入的时间不匹配 项目时间产生的收入间隔 土地储备购买，房产发展和和销售有长时间的间隔 周期性和价格波动意味着可变性，对已经购置的土地储备来讲，估值是很困难和高度变化的 发展商的总回报是项目发展的回报和价格涨价的总和 在没有通胀的情况下，发展商的回报是小于资本成本的 合作项目的存在减少了项目和融资的信息披露 融资可能只和项目有关，而不是整个经营活动 未计划的项目开发的不确定性 未来土地储备充补足的能力疑问 方法 资产为基准的方法：在未来现金流现值的基础上累计所有项目的价值，减去总部的经营成本，加上现有资产的成本，加上以稳定价格计算的每年发展数量估计的继续项目的价值 房产开发商 现有业务价值 将来价值 完成项目 成本 目前价格将来利润的现值 正在进行项目 成本 目前价格将来历任的现值 土地储备 成本 将来利润的现值或零 现有业务估值 现有项目通货膨胀 目前价格将来利润的现值减去目前价格的现值 发展的价值 将来利润的现值 其他非核心产业 成本或价值 总企业价值 债务 价值 少数股东权益 价值 股本价值 开发商的估值 主要议题 成本和收入的时间不匹配 购买权力，发展和商业生产的长时间间隔 因为价格，发展成本和提升成本，新开发项目的可变性和不确定性 项目特殊本质和定价牵涉期权估值考虑 价格的波动性和周期性 美元全球定价 实现将来机会的能力问题 方法 资产为基础的估值方法：已现在价格计算的将来现金流的现值的基础上，累加所有已证明和可能的储备价值，减去总部经营成本，得出的NVA（净资产价值）和股本比较来评价折扣还是溢价。 大宗商品行业 主要议题 周期性公司特征 科技被定义为不同于制造商和零售商 短期产品生命周期 影响 估值和推荐意见被对产品的意见左右 十分依赖行业知识 推荐 使用DCF方法：结合产品生命周期和随后的正常回报率 科技行业 Amazon 5年后Amazon 会成为什么？ A DCF C B 概率 15% 40 55% 80 100 30% 估值结果=80 网络公司/高成长性公司估值:把未来作为起点 投资的潜在源泉——事件投资 在经营和股本层面上，单一时间分析会产生误导 收益的加强假设了和现有业务同样的排名 融资来源会歪曲收购的价值 拟注入资产的定价很关键 资产注入：外延增长 97/05年全球被并购公司估值水平的行业中位数 基于产业资本的投资标准，当前市场已经存在一些极具并购价值的公司； 我国的资源类公司利润增长趋势短期看淡，但并购价值突出。 PS指标在并购目标公司估值中重要性提高。 公司并购价值 谢谢！ * * 折现率的确定 投资 平均回报率 标准差 26年投资$1 到03年的价值 几何 算术 大型公司股票 10.4% 12.4% 20.4% $10953.94 小型公司股票 12.7% 17.5% 33.3% $ 2284.79 长期公司债券 5.9% 6.2% 8.6% 长期政府债券 5.4% 5.8% 9.4% $ 60.56 中期政府债券 5.4% 5.5% 5.7% 美国国库券 3.7% 3.8% 3.1% $ 17.66 通货膨胀 3.0% 3