行业特征_资本结构和企业盈利能力研究_以钢铁企业为例_刘林涛.pdfVIP

刘林涛：行业特征、资本结构与企业盈利能力研究———以钢铁企业为例 行业特征、资本结构与企业盈利能力研究———以钢铁企业为例 刘林涛 （武汉大学经济与管理学院 湖北 武汉 430070） 摘要：资本结构的优化问题一直以来都是理论界和众多企业关注的重要问题，资本结构会通过直接的财 务成本和间接的公司治理成本来影响总成本，从而影响公司的总收益。本文利用VAR模型对钢铁行业资本结 构与企业效益的关系进行了实证研究。结果表明：钢铁行业存在一个最优的资本结构，并且最优资本结构随 着企业总资产规模的变化而变化。随着中国市场经济改革的深入，钢铁行业的资本结构正在趋于合理化。 关键词：资产负债率总资产收益率最优资本结构 一、导言 根据现代资本结构理论的观点，在市场有效的条件下，资本结构会对企业价值和绩效产生重要影响。资本结构可以通过两方面来 影响企业价值：一方面资本结构会直接影响公司的财务成本，最优的资本结构应该使得公司加权平均成本最小化；另一方面资本结构 会影响并决定着公司的治理结构，股权融资的增加会稀释原有股东的权利，对公司的管理结构产生影响。因此最优的资本结构要同时 考虑公司的财务成本和公司结构治理的成本。无论是直接的财务成本还是公司治理的成本都会反映到公司的盈利水平上，财务成本太 高盈利能力会下降，公司治理成本太高盈利能力也会下降。因此本文通过分析资产负债率与总资产收益率之间的关系来分析最优资本 结构与公司价值最大化之间的关系。长期以来中国国有企业资本结构基本上是由政府有关部门决策形成，而不是根据公司价值最大化 来产生。在国有企业中，钢铁行业占有非常重要的位置，钢铁行业中的国有资本比重一直比较大。随着中国经济的快速发展，我国钢铁 工业发展也非常迅猛，2005年产钢超3.4亿吨，综合竞争实力不断增强，正向钢铁强国迈进。但是由于长期以来国有资本在钢铁行业中占 据绝对主导的地位，不合理的资本结构在某种程度上大大阻碍了国有钢铁行业的发展。要推动钢铁行业的持续发展需要对其资本结构 进行改革。一方面是推动钢铁企业的上市，另一方面可以在钢铁行业中引入民营资本，并鼓励非国有钢铁企业的发展。改革开放以来， 中国钢铁行业的资本结构改革已经取得了一些成效。随着产权制度改革的加快以及“国退民进”的深入，钢铁行业的上市公司已经超过 30。2004年产钢超过500万吨的15家企业中，已经有14家拥有了具有控股权的上市公司。武钢股份和宝钢股份相继收购集团公司优良资 产，实现了整体上市。除了国有钢铁企业的整体上市，一些非国有钢铁企业也具有一定规模和竞争实力，入围2004年中国企业500强的 53家钢铁企业中，有12家为非国有或非国有控股的钢铁企业，其资产总额达到1298亿元，实现利润达到61亿元。虽然钢铁行业上市公司 的资产负债率稳中有升，但与世界钢铁行业先进企业相比，除了少数大型钢铁企业资本结构比较成熟外，中国钢铁行业资产负债率的 总体水平仍然偏低，绝大部分钢铁企业的资本结构需要进一步调整，本文在通过实证分析来考察中国钢铁行业资本结构是否合理。 二、文献综述 （一）国外文献关于最优资本结构理论的研究最早可以追溯到20世纪50年代。1952年美国著名经济学家Durand在美国经济研究 局召开的公司理财学术年会上讲解了其论文《公司债务和股东权益成本：趋势和计量问题》，这篇文章拉开了国外学术界对公司最优 资本结构理论研究的序幕。然而对最优资本结构理论贡献最大是1958年Modisliani和Miller发表的文章《资本成本、公司理财与投资理 论》，这篇文章使得企业最优资本结构问题成为学术界关注的热点，也使得关于最优资本结构的研究理论研究的一个重要分支。 Jensen和Meekling （1976）开创了代理理论的研究，他们将利益冲突分为两种类型：股东与经理人员之间的利益冲突和债权人与所有 者之间的冲突。Brennan和Schwartz （1978）证实了权衡理论，代理成本、税收和破产成本会同时影响企业最有资本结构的选择。以 Ross ，Lelandan和Dpyle （1977）为先驱的信号传递理论将公司资本结构的决定建立在内部人与外部人对有关公司真实价值或投资机 会的信息非对称基础上。对于最优资本结构与公司绩效之间的关系，除了上面提到的在理论研究方面