证券投资基金羊群行为和股票市场过度反应.pdfVIP

南方经济2011年第3期 证券投资基金羊群行为与股票市场过度反应 王磊孔东民陈巍+ 摘要：本文将账面市值比分解为公司基本面信息和投资者对公司发展前景的主观预期信息，以1994— and 2008年间在沪深两地上市的A股公司为样本，首先采用Fama 息过度反应，接着利用羊群行为指标考察证券投资基金对该信息的反应。结果表明，市场对公司基本面 无明显反应，但对公司发展前景的主观预期过度反应；当市场对公司发展前景乐观(悲观)时，基金在股票 上表现出买方(卖方)羊群行为，基金羊群行为加重市场过度反应。 关键词：证券投资基金羊群行为 市场过度反应 行为金融 ／EL分类号：Gll，G12，G23中图分类号：F830．9 文献标记码：A 文章编号：1000—6249(2011)03一0069—010 一、引言 中国股票市场长期以来以散户为主体，个人投资者缺乏教育，投资理念不成熟，对概念股的炒作 时有发生，奥运概念股、创投概念股以及最近的低碳概念股都是例证。概念股炒作的本质是投资者 过度反应，但投资者反应的依据不是公司基本面，而是空乏的概念，这种投机行为容易引发股市剧 烈波动。为了引导长期投资和价值投资理念，抑制过度投机，监管层于2001年提出超常规发展机 构投资者，在不到十年的时间里，我国机构投资者取得了长足发展，根据Wind财经数据库提供的信 息．截至2008年底，各类机构投资者持有的已上市A股流通市值占比为44．95％，但在现实中机构 投资者的行为却屡屡遭到质疑．追涨杀跌炒作市场概念，甚至利用自身信息优势进行内幕交易操纵 股价，这些行为加剧市场暴涨暴跌。 关于机构投资者的市场影响，学术界一直存在着争议。在有效市场理论框架下，机构投资者被视为 理性的套利者．当市场出现错误定价时，机构投资者理性的投机活动能迅速使股票价格回归到理性水平 and et Vishny，1997)，机构投资者的羊群行为和正反馈交易行为会使价格偏离基础价值(Delonga1．， and 1990；ScharfsteinStein，1990)。那么在中国这样一个新兴市场上，机构投资者的行为具有哪些特征， 产生了什么样的影响?本文即以屡屡发生概念股炒作的中国股票市场为背景，考察机构投资者在市场过 度反应中所起的作用，判断其对市场效率和市场稳定的影响。 本文将账面市值比分解为反映公司基本面的有形收益和反映投资者主观预期的无形收益，首先检验 股票收益反转的驱动因素，由股票收益与无形收益负相关可推断出，市场过度反应的依据是投资者的主 观预期，而非公司基本面；接着考察机构投资者在不同无形收益股票上的交易行为，判断其对市场过度反 然。文责自负。 一69— 万方数据 证券投资基金羊群行为与股票市场过度反应 应的影响。与以往的研究相比，本文的创新表现如下：(1)以往相关文献对市场是否存在过度反应作了检 验，但未涉及过度反应的根源．本文采用的账面市值比分解方法有助于考察市场过度反应的依据和本质； (2)无形收益反映市场非理性情绪，考察机构投资者是否根据无形收益采取惯性交易策略，便于判断其交 易行为的理性程度；(3)与股票的机构持股比例指标相比，本文采用的羊群行为指标能动态的反映出其交 易行为。全文结构如下：第二部分是文献评述，第三部分介绍变量的设计、数据来源和描述性统计，第四 部分实证检验市场对哪种信息过度反应，第五部分研究证券投资基金对该信息的反应及对市场过度反应 的影响，第六部分是本文的结论和后续研究建议。 二、文献综述 Bondtand 市场过度反应现象由De 将获得高(低)收益。过度反应是投资者不完全理性的体现，由此引发的股票收益可预测性对有效市场假 说构成严峻的挑战。过度反应概念为行为金融学派解释股票收益长期反转现象和账面市值比效应开辟