契约制度和中国资本市场发展.pdfVIP

观 察 思 考 主持人：胡同捷 契约制度与中国资本市场发展 ■　孙 杰 黄冠华 国资本市场参与主体众多，功能 平等性是资本市场契约主体之间关系的 要建立由第三方保证实施的机制，以此提高 中各异，关系纷繁复杂。在纷乱的 基本保证。如果双方地位不平等，一方拥有支 契约履行的公正和效率。就资本市场而言， 现象后面，应该有一种共性和本 配另一方的权力，则契约的内容很难公正，契 这种第三方实施机制包括相关的法律体系和 质的东西，这就是契约制度。 约的实施也难以保证，造成的后果是交易偏 以国家或其授权的监管部门为主体的外部监 离市场的均衡，资源配置无效率。 管制度。监管部门可以看作是一种社会契约 契约制度及新兴资本 公司治理结构是资本市场微观主体关键 （或称市场契约），是建立一个凌驾于市场之 市场有效性的基本条件 的契约关系。公司治理结构是微观主体中关 上的履约外部保障机制，具有强制性特征。 键的契约关系。当企业的经营因企业各利益 资本市场监管应遵循 “公正、公平、公开” 资本市场是人类交换关系 （市场）发展 相关主体的权利和责任不对称，使得各种代 的“三公原则”。由于资本市场高级形态的特 的高级形态。其主要特点包括：资本市场中 理成本和交易费用发生时，公司治理结构就 点，实现 “三公原则”的一个基础就是强制 的交易具有“非人际间”的交易特征，交易 是用以处理公司不同利益主体之间的权利和 性信息披露制度。监管当局为信息披露制订 双方甚至无需知道对方的具体身份；资本市 责任结果的一整套制度安排。公司治理结构 明确的标准，要求信息披露具有时间上的及 场充分利用现代科技进行大规模、集合竞价 的本质是委托－代理关系中各种权益分配和 时性、质量上的有效性和数量上的全面性。 撮合的交易，具有 “虚拟层面”的特征，在 制衡的契约安排，它能使企业经营和市场交 同时，监管当局还需要监督证券经营机构的 此过程中一般不发生实物资产的转移。资本 换关系趋于理性。 资质和业务活动，并直接对内幕交易、操纵 市场的上述特点即反映了其内在要求：标准 契约的不完全性与资本市场制度 市场、虚假陈述和欺诈客户等违法交易行为 化、程序化、制度化 （契约化）。 契约自身的问题主要是契约的完全性问 进行监管。 资本市场的制度内涵是界定资本所有者与 题。由于不确定性与人的有限理性、信息的 诚信是促进履约的内部机制。与资本市 使用者之间关系的制度安排，是确定资本占有 不对称与不完全，以及交易成本的存在等原 场的契约性质相适应，诚信可以理解为:不依 条件、进行定价和交换等一整套契约的集合。 因，契约具有不完全性，常常导致道德风 赖于第三方的强制力量而自动履行合约。依 契约性质是资本市场所有参与主体的共性。 险、逆选择和欺诈、毁约等个人的机会主义 赖法制力量强制履约存在明显的局限性。在 根据我们对资本市场契约本质的分析， 行为，从而引起市场失效。而且，由于资本 契约不完全的情况下，诚信和声誉能够取代 资本市场有效意味着整个契约制度有效运行。 市场信息传递和交易迅速，交易者的预期作 法制力量来促使交易的顺利达成。不仅如此， 我们认为，这依赖于三方面的条件：第一， 用较大，一致性的预期具有 “自我实现”的 在双方的交易活动中，诚信还能够起到节约 合格的契约主体是资本市场的微观基础；第 特征，这就使个人的机会主义行为的 “外部 交易成本、提高交易效率的作用。 二，契约内容比较完备，即资本市场自身的 性”被放大了。因此，市场失效不仅影响市 行业自律是内外结合的履约机制。行业 制度比较完善；第三，有效的履约机制。 场资源配置功能的发挥，甚至会引发大的市 自律建立在微观主体诚信的基础上，同时行 资本市场微观基础的契约关系及特征 场波动和金融危机。 业自律组织也可以起到一定的外部监管作 契约关系要求独立、平等、负责任的契 解决资本市场上契约不完全