可信性、价值认证和投资银行声誉机制.pdfVIP

第33卷第9期 财经研究 VoL33No．9 ofFinanceandEconomics Sen 2007年9月 JournM 2007 可信性、价值iA|g投姿银行声誊相制 刘江会 (I-海师范大学商学院，上海200234) 摘要：文章认为由于“机会主义”和“善意错误”的存在。致使投资银行在价值认证中 面临“可信性”问题。文章利用DF模型，探讨了投资银行声誉对解决。可信性”问题的意 义，井通过分析投赍银行声誉与发行企业质量、IPO抑价和承销费用之间的关系，发现投 赍银行声誉机制具有“信号显示”，“价值发现”和“补偿激励”等重要功能。由于没有很好 地解决可信性问题，拄费银行声誉机制的这些功能在我国基本不存在，目此我国投资银行 很难发挥价值认证作用，这是我国证券发行市场有效性不足的一十重要原因。 关键词：可信性；价值认证}声誉 一、引言 投资银行在证券发行市场中扮演着重要的金融中介角色，一个重要的问 题是为什么企业不直接面向投资者发售证券，而需要通过投资银行的中介作 用来发售证券呢?现有的文献大致从两方面对这一问题进行了诠释：一是沿 约交易费用的角度来解释投资银行在证券发行过程中的作用；二是沿着Le— land和Pyle(1977)的“信号传递模型”的思路来解释投资银行的作用。前一 种思路认为，发行企业雇佣投资银行的重要目的是要利用投资银行在证券分 配和销售方面的专业优势，这种专业优势可以降低证券发行的成本(Ben- 认为，发行企业雇佣投资银行的目的不仅在于利用投资银行在证券分配和销 售方面的专业优势，更重要的是投资银行是发行市场中的信息生产者和认证 中介，投资银行的价值认证功能，可以缓解发行企业和投资者之间的信息不对 收稿日期：2007—06—27 基盍项目：上海市哲学社会科学基金项目(2005BJL008) 作者简介：刘江会(1971一)，男，江西南昌人，上海师范大学商学院副教授 ·124· 刘江会：可信性，价值认证和投资银行声誉机制 专业化的证券分配和销售商，而且也是重要的信息生产者和认证中介，投资银 行的这些功能对于提高证券发行市场的效率具有重要的价值。 根据第二类文献，高质量的发行企业在首次公开发行(IPO)时，为了避免 投资者的“逆向选择”行为，愿意主动向投资者发出一些反映自己质量的信号， 以便使自己和低质量的发行企业区别开来，从而获得一个较高的市场出清价 格，当然发行企业不能通过“自卖自夸”的方式来实现这一目标，必须通过值得 信任的第三方来传递信息，并通过第三方来认证据此信息而制订的发行价格 是正确反映企业价值的价格，投资银行正是发行企业所需要的这种第三方“认 资者如何又能相信投资银行所生产和认证的信息的可靠性呢? 从理论上说，投资者对投资银行也会产生怀疑。本文将投资银行“可信性 问题”产生的原因归结为“机会主义”和“善意错误”这样两类。与“机会主义” 相关的“可信性”问题是说，投资银行可能出于自身利益的考量而与发行企业 合谋，比如在评估发行企业价值时采用宽松的认证标准，高估企业的投资价 值，基于对这种机会主义倾向的担忧，投资者会对投资银行作为“认证中介”的 公正性产生怀疑；与“善意错误”相关的“可信性”问题是说，发行企业的价值认 证和评估是一个非常技术化的过程，即使投资银行恪守职业道德，采用最严格 的认证标准，依然存在失误的可能性，由于这类错误与投资银行的职业操守无 关，完全是由于专业水准方面的原因造成的，因此它是一种“善意错误”。 由于“机会主义”倾向和“善意错误”难免，因此投资银行面临着“可信性” 问题的困扰。而一旦将“可信性”问题纳人到价值认证理论的分析框架中，声 誉的重要性就凸现出来了，因为声誉是反映投资银行过去行为特征的一个信 号，投资银行可以通过建立良好的声誉来赢得投资者的信任，因此声誉机制对 于解决投资银行的“可信性”问题意义重大。在我国证券发行市场中，由于市 场不成熟和制度方面的缺陷，投资银行与发行企业合谋欺骗投资者的案件比 比皆是，致使我国投资银行缺乏公信力，面临着严重的“可信性”问题，导致投 资银行的“价值认证”功能