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投资机会财务分析方法 (II)－回收期方法 预期未来现金流入FCFt ? ? ? ? ? ? … ↓I0 … 嘉宝集团前身为上海嘉宝照明电器公司，1992年上市，主营业务为电光源产品，产销量曾居全国第一。1999年，公司开始大力推进房地产、电子、电机、食品领域的投资，还拟进入医药领域。公司主业经营业绩每况愈下，1999年净利润下降90%，2000年、2001年连续亏损， 2001年11月将主业灯头制造业务剥离，置换为房地产业务。但嘉宝集团历史上多次送股，只有1996年按每10股派现2元，形成了送股预期，受到股票市场追捧。1997年3－4月，股价从7.6元拉升到14.30元，涨幅接近100%，后跌回7.5元；1999年5－6月，再次从7.5元拉升至13元以上；2000年10－11月，从8.8元上涨至13.4元。此后股价一路下跌。 佛山照明1993年11月A股上市，1995年发行B股。上市十年来，一直专注于主业电光源产品研发、生产和销售。最近六年主营业收入年增长率在11%－20%之间，净利润年增长率保持在5%以上；连续10年每股收益在0.5元以上，有3年超过0.9元，最高达到1.26元，是中国股市上少有的业绩稳定增长的公司。已成为国内最大的电光源生产企业，灯泡产量居全国第二，有“中国灯王”之称。公司一直维持高派现股利政策，是沪深两市唯一一家现金分红超过股票融资的公司，有“现金奶牛”之称。 佛山照明股利政策(每10股) 红利政策年份 送股 转增股 派现 红利支付率（%） 1993 5 3 24.44 1994 8.1 64.33 1995 5 6.8 73.81 1996 4.77 74.92 1997 4 82.30 1998 4.02 75.00 1999 1 3.5 60.98 2000 3.8 68.56 2001 4 66.92 2002 4.2 77.00 　 2002年12月31日 2003年6月30日 国家股 23.90% 23.90% 法人股 11.99% 11.99% 流通B股 22.94% 22.94% 基金持A股 9.31% 5.91% 合 计 68.14% 64.74% A股散户 31.86% 35.26% 佛山照明股东结构 不同类型的股东价值取向不同，定价模式和价格水平差异甚大，对佛山照长期高派现股利政策和股票价格走势的评价大不相同。 佛山照明A股价格在10~13元水平，换手率低。 短线交易的A股股东颇为恼火，一位股民抱怨说 “我在股市泡了7年，从没有见过这样死的股票。” 另一位A股投资者则表示“我是佛山照明多年的老股东，一开始还卖出过一些，现在决定不动了，每年分分红也不错。” 最近五年，佛山照明B股股价从2元多涨到7元以上，说明佛山照明关注长期价值的业务发展战略与高派现的价值分配政策受到境外投资人认同。 持有期收益率 6.10% 4.63% -0.68% 红利贡献（％） 64.27% 72.46% 100% 资本收益贡献（％） 35.73% 27.54% -100% 持有期收益率 9.18% 34.38% 28.73% 红利贡献（％） 33.36% 20.59% 13.63% 资本收益贡献（％） 66.64% 79.41% 86.39% 持有8年 持有5年 持有2. 5年 B股 A股 佛山照明股票不同持有期收益率 融资约束,使好的投资规划难以实现或者风险增加 进军乳业遭遇原料涨价，刘永好第二主业出师不利 乳业几乎是这位饲料大王在实业投资中的“第二主业”，投入十多亿元；然而，白糖涨30％，包装用的片材受原油影响涨55％；奶牛饲料的原料玉米涨25％，麦皮涨29％，牛奶销售费用亦大幅上扬…… 新希望模仿“迪安模式”(美国迪安食品公司，Dean Foods，即上下游产业链的纵向整合)进入乳业。刘永好开始了从奶源、奶品生产到奶品销售整个链条的并购。他为此多次赴美考察。这与目前国内乳业企业简单的横向并购相比，显示了刘作为一流企业家的视野和气魄。 新希望2001年3850万元收购四川乳业老二——阳平乳业开始，迅速入场，2002年最为集中，收购乳制品企业花了3.38亿元。9个月时间内，新希望就搭起了一个“坐镇西南，辐射全国”的架构。 2002年初，刘首次提出准备在3至5年内，陆续投入10至20亿元打造乳业，目标是先做四川第一，然后是西部第一，最后成为全国的强势品牌。这一年之间，新希望千骑圈平岗，掀起一系列并购，风头直逼“三巨头”——伊利、光明、三元。 目前，新希望有11个奶源基地、10个直属牛场、10万多头奶牛，2003年总加工能力超过35万吨。饲料企业50余家，产量超过350万