东方证券-爆发须待转融通-证券行业深度报告之融资融券-100120.docVIP

研究结论 融资融券即将推出，我国将选择日本或台湾模式。1月8日，证监会表示，国务院已原则同意开展证券公司融资融券业务试点，原则是“试点先行、逐步推开”。全球融资融券业务有三种主流模式：美国的市场化交易模式、日本的集中授信交易模式和台湾的双轨制交易模式。我国将选择日本或台湾模式。相比之下，我国融资融券业务在客户资格、券商资格、保证金比例和融资融券标的等方面的规定都比较严格。我国初始保证金比例为50%，维持保证金比例为23%；其它国家地区为30%-50%，17%-25%。 从海外经验看，融资融券交易额占比可观，主要原因在于换手率超高。海外经验，主要有以下六点：融资交易额为融券交易额的1.8-8.6倍；融资融券交易额占股市交易额的15%-33%；融资融券余额占总市值之比为0.32%-2.9%；融资融券业务换手率高达54倍，相当于股票市场换手率的24倍；融资融券业务对券商收入贡献度不断提高；常规交易额与融资融券交易额及净收入存在正相关关系，净收入可能存在一年时滞。 试点期看净资本，推广期看转融通。试点期券商只能使用自有资金和自有证券，估计供给不超过816亿元，而市场潜在需求不低于928亿元，因此试点期供给瓶颈将制约融资融券业务规模。融资融券将为证券行业带来新增佣金收入与利息收入。估计试点期收入贡献为45-90亿元，净利润贡献为23-45亿元，相当于09年全行业的2.2%-4.4%、2.4%-4.8%。转融通放开后，收入贡献267-534亿元，净利润贡献134-267亿元，相当于全行业的13%-26%、14%-29%。可见，业绩爆发须待转融通放开。 个股层面，海通受益程度最高。融资融券业务将推动优质客户资源向少数试点券商集中，形成“强者愈强”的局面。就佣金贡献与利息收入而言，净资本规模相对较大的券商，特别是当前净资产收益率偏低的券商将是融资融券的最大受益者，这方面业绩弹性最大的是海通，其次是招商和中信，在试点期，融资融券业务对各公司净利润贡献率分别为7.9%-15.7%、5.8%-11.5%、4.3%-8.6%。转融通放开后，净利润贡献率分别为28%-55%、21%-42%、15%-30%。 维持行业“看好”评级，推荐海通、招商和中信。结合股指期货与融资融券，若转融通未放开，则2011年创新业务受益最高的是：招商、海通、中信，净利润贡献有望达到09年的17%-34%、16%-33%、14％-28%。结合估值水平与创新受益，。一、融资融券基本模式 4 二、融资融券制度比较 6 三、融资融券海外经验 8 四、行业影响分析：试点期看净资本，推广期看转融通 13 五、个股影响分析：海通受益最高 16 六、维持“看好”评级，推荐海通、招商、中信 19 图表目录 图1-1：美国市场化融资融券交易模式 4 图1-2：日本集中授信融资融券交易模式 5 图1-3：台湾“双规制”融资融券交易模式 6 图2-1：我国融资融券推出历程 8 图3-1：日本平均融资交易额是融券交易额的1.8倍 9 图3-2：台湾融资交易额远远高于融券交易额 9 图3-3：日本融资融券交易额与常规交易额之比 9 图3-4：台湾融资融券交易额与常规交易额之比 10 图3-5：日本融资融券余额占总市值比 10 图3-6：台湾TSE融资融券余额占总市值比 10 图3-7：美国融资融券余额占总市值比 11 图3-8：台湾融资融券换手率 11 图3-9：日本融资融券净收入占券商净收入比例 12 图3-10：日本、美国融资融券净收入占比比较 12 图3-11：日本融资融券交易额、常规交易额、融资融券净收入增速比较 12 表2-1：融资融券制度国际比较 7 表4-1：各试点券商的自有资金与自有证券 13 表4-2：试点期融资融券规模测算 14 表4-3：试点期融资融券佣金测算 14 表4-4：试点期融资融券净利息测算 15 表4-5：试点期融资融券总收入测算 15 表4-6：推广后融资融券佣金贡献 16 表4-7：推广后融资融券净利息贡献 16 表4-8：推广后融资融券净利润贡献率 16 表5-1：试点期各券商融资融券净利润贡献度（谨慎情景） 17 表5-2：试点期各券商融资融券净利润贡献度（乐观情景） 17 表5-3：推广后各券商融资融券净利润贡献率（谨慎情景） 18 表5-4：推广后各券商融资融券净利润贡献率（乐观情景） 19 表6-1：2011年创新业务贡献率（转融通未放开） 19 表6-2：2011年创新业务贡献率（转融通已放开） 20 表6-3：券商估值水平与受益程度 20  一、融资融券基本模式 融资融券，是指证券公司向投资者出借资金供其买入证券或出借证券供其卖出的经营活动。最早出现在1607年，当荷兰东印度公司股票在阿姆斯特丹开始交易时，就出现了买空、卖空及借券业务。 我国融资融