透析欧债减记-原理及解决的问题 (2012-2-8).pdfVIP

债券研究 债券研究 证券研究报告 专题研究 深度报告 2012 年 2 月 8 日 透析欧债减记—原理及解决的问题  欧债减记的核心问题：欧债危机是市场普遍关注的问题，但对希腊债务的处理方案 “减记”究竟意味着什么却鲜有分析，部分投资者认为减记就是对债务的直接减免， 这是一个误解。本报告以减记为分析重点，回答三个问题：（1 ）究竟谁在减记希腊 等债务国？（2 ）减记如何运行（怎么减记）？（3 ）减记不成的后果如何？  欧元区实体经济下滑推动减记方案出台：希腊债务减记的框架前身是 2011 年 7 月 的以法国银行协会所提方案为基础的 PSI （Private Sector Involvement ），但以失败 相关研究 告终。随着 8、9 月份欧盟实体经济的显著恶化，2011 年 10 月 26 日欧盟峰会上再 次讨论 PSI 方案。欧盟区实体经济变得越差，债务减记谈判就越可以加速。 以史为鉴，探寻欧债危机解决之道 2011 年 10 月 27 日 希腊债务减记方案的框架：减记方案的核心是对近期到期的债务进行重组，其中的 欧债危机“火烧连营“之根源 30%由希腊政府以现金的方式偿还（现金来自欧盟与 IMF 对希腊的贷款），70%的 2011 年 10 月 12 日 部分将置换为 30 年国债（即债务展期），但这些国债因为票面利率低于目前要求的 希腊违约的黑天鹅效应 贴现利率而出现折价，这直接导致债券持有者将这部分损失确认，这就是减记的核 2011 年 9 月 26 日 心所在。 QE3：雾里看花还是板上钉钉？ 2011 年 8 月 29 日  减记不等于减免：1)对希腊而言，减记不等于减免，它是将近三年到期的债务延展 到 30Y，但金额未变。该方案的好处是留给希腊喘息的机会，在改进和发展中解决 欧债危机袭来，潮水还是海啸？ 2011 年 8 月 8 日 未来的偿债问题;2)对于债权人而言，减记不等于取消希腊的债务，而是暂时承担公 允价值减记的损失（若希腊经济能翻身仍有公允价值上升的机会，也可能经济恶化 继续承担损失）。  减记不是越多越好—银行被压垮造成的危机比希腊违约更严重：银行减记的损失会 立刻体现在损益表上，降低银行资本充足率，而银行更多的融资需求及信贷减少将 令市场恐慌，银行间大量的债务往来以及 CDS 将产生连锁效应。因此不减记会导 致希腊债务无序违约，但减记过度也会给欧盟区持有希腊国债的银行造成脉冲式冲 击。 固定收益高级分析师  欧洲金融救助工具—如来佛的手掌究竟有多大：从欧洲金融救助工具的使用看，救 姜金香 SAC S0850511010005 助量少且相对于欧债主要国家