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财务报表分析与证券定价Stephen H. Penman 制作人： Peter D. Easton and Gregory A. Sommers Fisher College of Business The Ohio State University 协助人： Stephen H. Penman – Columbia University Luis Palencia – University of Navarra, IESE Business School 翻译人: 刘 力 陆正飞 第三部分预测与定价分析 第三部分内容安排 经营定价与市净率分析第13章 本章内容 理想的资产负债表是指 由完备的资产负债表如何得出零收益余值预测（zero residual earnings forecast） 正常的 P/B 为何金融资产和债务的余值（residual）预测总是为 如何在对经营活动预期的基础上对公司估价 什么是营业收入余值（residual operating income） 剩余经营收入的决定因素 权益资本成本与经营资本成本的区别 财务杠杆如何影响ROCE和权益资本要求回报率 杠杆和无杠杆的P/B的差异及算法 权责发生制会计估值模型 基本分析的前三个步骤 界定预测对象: 未来盈利及账面价值 (第6章) 构建当前信息:财务报表分析 (第二部分: 7-12章). 显示 RE (以及 ROCE) 及其影响因素 预测: 确定从现时到未来之间的转换 未来 RE 与当前 RE有何种不同? RE 预测是基于某种基准的盈利预测 (1) 预测下一年的综合盈利 (2) 综合盈利的基准预测: CSE 的获得是以资本投入为代价的 完整的资产负债表 (续) 基于完整资产负债表的预测 MS公司 预算 收入报表, 1年 经营收入 2.654 利息费用: 0.10 x $7.7 0.770 净收入: 0.12 x $15.7 1.884 正常的 P/B比例 剩余收入预测为0 ROCE 的预测值等于权益资本成本 累计红利账面值按照权益资本成本率增长 不完整的资产负债表 不完整的资产负债表(续) 一个修正的RE 模型 剩余收入成份分析 预测营业收入余值 (ReOI) 收入余值模型 收入余值预测组成 Nike Reebok 基础数据 1996: 净营运资产 (NOA) 2,659 1,135 净财务债务 (NFO) 228 720 总权益 2,431 415 少数股东权益 - 34 普通股东权益 (CSE) 2,431 381 分析师的收入预测 1997 收入预测 648 143 减NFE 预测值 (NFO x Core NBC) (8) (29) 减少数股东权益 - (15) 分析师隐含 OI预测 656 187 计算剩余收入成份: 营业收入余值 (ReOI)预测 Nike: 656 ? (0.110 x 2,659) 364 Reebok: 187 ? (0.101 x 1,135) 72 净财务费用余值 (ReNFE) 预测 Nike: 8 ? (0.035 x 228) 0 Reebok: 29 ? (0.040 x 720) 0 营业收入余值模型的连续价值 Case 1: Reebok 公司 营业收入余值估价 ? 1996A 1997E 1998E 1999E 2000E 经营收入 187.0 200.4 214.4 229.4 净营运资产 (NOA) 1,135 1,214.5 1299.5 1390.4 1487.8 RNOA (%) 16.5 16.5 16.5 16.5 ReOI (0.101) 72.4 77.7 83.2 89.0 PV of ReOI (1.101t)