FamaFrench三因素模型的实证研究来自中国A股市场的经验证据.pdfVIP

Financial View | 金融视线 Fama-French三因素模型的实证研究 ——来自中国A股市场的经验证据 杨晓明 涂序平 郑朱婷 虞豪杰 嘉兴学院商学院 浙江嘉兴 314001 摘要:Fama-French三因素模型是源于美国股票市场的实证总结，对于我国股市的适用性尚未可知。本文以2003年 01月至2014年12月中国A股市场的股票为样本，对中国A股市场进行了实证分析，研究上市公司的规模大小以及账 面市值比高低对股票平均收益率的影响。通过实证分析发现，规模因子和账面市值比因子对股票收益率的影响呈 正相关，其中规模效应是显著的，而价值溢价效应并不显著。 关键词:Fama-French三因素模型；中国A股市场；规模效应；价值溢价效应 一、引言 本文的数据比较新，在选取的时间段内股市进行了股权分置改 关于股票投资收益的问题一直是金融界学者和实业界人士讨论 革、汇率改革、创业版上市等。因此，本文选取了2003年至2014年 的核心话题，对于股票收益或风险来源的解释也一直是人们研究的 深圳和上海股票交易所月交易数据作为实证研究样本，所有数据均 主要命题。1952年，投资组合理论之父Markowitz首先将投资风险 来自国泰安CSMAR数据库。按照Fama和French（1993,1996）的 划分为系统风险和非系统风险。 在这基础上，Sharpe（1964）和 方法，我们对以下股票进行了剔除：（1）交易数据不完整的股票； Lintner（1965）等人提出了CAPM模型即单因素模型，认为市场 （2）金融类股票；（3）B/M为负的股票；（4）盈利能力为负的 因素是影响股票收益率的唯一因素。20世纪70年代以来，国内外学 股票。 者越来越多的研究结论不支持CAPM模型，由单一β的检验转向多 变量的分析，多变量派的研究认为，CAPM模型中的β并不能完全 三、Fama-French三因素模型的实证分析 解释股票资产的预期收益。Stattman（1980）通过研究发现账面市 本文按数据处理描述的方法对沪深A股进行了相关筛选，剔除 值比对股票收益率的影响显著。Banz（1981）认为除了β值以外， 后剩下680支股票作为实证研究的固定样本股。投资组合的构建采用 市值对股票平均收益率有较好的解释能力。在前人研究的基础上， 群内分组法，这样的好处在于每个组内存在单一的变量影响投资组 Fama和French（1992，1993）对美国股票收益率的影响因素进行 合的平均收益率。 了深入研究，实证结果表明，公司规模、账面市值比因子可较好地 （一）25投资组合的构造 解释股票收益率的差异，也即美国股市存在规模效应和价值溢价效 本文中的投资组合是采用群内分组法，按照Fama和French 应。 的方法，构建Size-B/M 25投资组合。25投资组合，是在每年的 我国股市起步较晚，市场机制尚不完善，投资者往往热衷于 12月将符合条件的股票依其12月最后一个交易日的流通股市值大 “政策”行情，频繁投机且多用技术分析，从而非理性交易较为普 小排序，再将股票等分成5个规模的投资组合（即small，2,3,4， 遍。那么，Fama-French三因素模型是否能够适用于“政策市”的 big组），然后再依前一年的年报数据中计算得到的账面市值比数 中国A股市场？本文针对上述疑问，就Fama-French三因素模型对 据排序，在每一规模组内再分出5个子组合（即low，2,3,4，high 中国A股市场股票收益率的风险因子进行实证检验，深入剖析各因 组），以此形成25个投资组合。次年的12月再依此方法重新构建新 子对股票收益率的影响，进一步研究Fama-French三因素模型在中 的投资组合。 国A股市场上的适用性。 构建较为细分的25投资组合是为了能更好的区分不同规模和账