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证券价值评估 学习目的 掌握债券价值评估的方法 了解影响债券价值的基本因素及变动方向 掌握普通股价值评估的方法 熟悉股权自由现金流量、公司自由现金流量的确定方法 掌握价格/收益乘数估价方法 第一节 债券价值评估 一、现值估价模型 （一）债券估价基本模型 【例】 ASS公司5年前发行一种面值为1 000元的25年期债券，息票率为11%，同类债券目前的收益率为8%。 假设每年付息一次，计算ASS公司债券的价值。 【 例3-1】 2010年3月1日我国发行的3年期凭证式国债，票面年利率3.73%。本期国债从购买之日开始计息，到期一次还本付息，不计复利，逾期兑付不加计利息。假设某投资者决定购买，那么在市场平均收益率为5%的情况下， 根据公式（3.2），债券的现值或内在价值计算如下： 如果债券契约中载明允许发行公司在到期日前将债券从持有者手中赎回的条款，则当市场利率下降时，公司会发行利率较低的新债券，并以所筹措的资金赎回高利率的旧债券。在这种情况下，可赎回债券持有者的现金流量包括两部分： （1）赎回前正常的利息收入 （2）赎回价格（面值+赎回溢价）。 在上述计算结果中，2 300.6元表示如果债券被赎回，该公司承诺的现金流量的现值；2340.46元表示如果债券不被赎回，该公司承诺的现金流量的现值。这两者之间的差额表示如果债券被赎回该公司将节约的数额。如果5年后利率下跌，债券被赎回的可能性很大，因此与投资者相关的最可能价格是2 300.6元。 【 例3-3】某公司拟发行债券融资，债券面值为1000元，息票率为12%，期限为20年，每年付息一次，到期偿还本金，债券契约规定，5年后公司可以1120元的价格赎回。5年后市场利率跌至8%。目前同类债券的利率为10%，计算该公司在债券赎回后节约的现金为多少？ 考虑谁将蒙受损失？ （三）价格－收益率曲线 1.债券价值与必要收益率之间的关系 ● 当必要收益率＝息票率时，债券的价值＝债券的面值，债券等价销售； ● 当必要收益率＜息票率时，债券的价值＞债券的面值，债券溢价销售； ● 当必要收益率＞息票率时，债券的价值＜债券的面值，债券折价销售。 二、 债券收益率估价模型 采用上述估价模型时，假设折现率已知，通过对债券的现金流量进行折现计算债券价值。在收益率模型中，假设折现率未知，用债券当前的市场价格代替公式（4.1）中债券的内在价值（Pb），从而计算折现率或预期收益率。 （二）赎回收益率(yield to call, YTC) 三、债券价值波动性分析 （一）息票率对债券价值变化的影响 （二）期限对债券价值变化的影响 第二节 股票价值评估 一、股票估价的基本模型 现金流量折现法（discounted cash flow，DCF） ▲ 股票价值等于其未来现金流量的现值。 二、股利折现模型 （一）不同类型的普通股价值评估 1.零增长股 2.固定增长股 根据公司未来的增长情况，非固定增长股可分为两阶段模型或三阶段模型。两阶段模型将增长分为两个阶段：股利高速增长阶段和随后的稳定增长阶段。在这种情况下，公司价值由两部分构成：即高速增长阶段(n)股利现值和固定增长阶段股票价值的现值。其计算公式为： 两阶段增长模型 【例3-5】假设Y公司目前拥有一种新产品，预计在未来的3年内，销售每年以50%的速度增长，其股利将以每年13%的速度增长，以后预计股利增长率为7%。如果投资者要求的必要收益率为15%，公司最近发放的现金股利为每股1.4元，那么Y公司的股票价值是多少？（两阶段模型） （二）股票收益率与股利增长率 对于公开交易的股票来说，最近支付的价格是最易获得的价值估计。与债券价值评估模型一样，普通股价值评估模型提供了估计必要收益率的最好方法。如果已知股票市场价格、预期股利及股利增长率，根据公式（3.8）即可计算股票预期收益率： 假设在[例3-4]中，X公司股票的现时售价为75元，下一年的股利支付为3元，股利增长率为8%，则投资者的预期收益率或必要收益率为： 在股利固定增长情况下，股利增长率可分解为两个部分： 股利增长率=（1－股利支付率）×净资产收益率 =留存收益比率×净资产收益率 计算Z公司股利增长率和必要收益率分别为 如果公司的收益不是全部用于股利支付，而是将其中的一部分转化为新的净投资，追加新的净投资会创造出新的收益。因此，可以把现在股票的价值分解为两部分：公司现有资产预期创造的收益（EPS1）的现值和公司未来投资机会收益的现值，后一种价值可称作“增长机会的现值”（Present Value of Growth Opportun