__财务管理课程第七章企业分配决策.ppt

1．股利政策与企业价值无关论 创始人：默顿.H.米勒和佛朗哥.莫迪里昂尼(MM理论) 主要观点： 企业的市场价值取决于获利能力 企业的市场价值与股利政策无关 主要理由： 企业实现的利润水平已经在股票价格上得到反映 存在价值守衡定律 真正对股票价格产生影响的是投资 2 ．股利政策与企业价值相关论 企业的市场价值与股利政策有关 主要理论分支： 信号理论：股利传递了公司良好业绩的信息； 偏好理论：股东对当前收益的偏好； 代理理论：股利能控制代理成本。 佛山照明 1993年11月A股上市，1995年发行B股。近6 年主营业务收入增长在11-20%，净利润保持在5%以上，每股收益连续10年在0.5元以上，最高1.26元。是中国股市上少有的业绩稳定增长的公司，是当时沪深两市惟一一家现金分红超过股票融资的公司，被称为“现金奶牛”。 1999-2001年股价一直是10-13元。一位股民说我在股市泡了7年，从未见过这样死的股票。市场对高派现反映平淡。 佛山照明历年股利政策 年份 送股 转增股 派现 红利支付率 1993 5 3.0 24.44 1994 8.16 4.33 1995 5 6.80 73.81 1996 4.77 74.92 1997 4.00 82.30 1998 4.02 75.00 1999 1 3.50 60.98 2000 3.8 68.56 2001 4.00 66.92 2002 4.20 77.00 佛山照明长期投资收益率 长期投资收益包括：现金股利和送配股后的资本收益。 ①A股股东9.5年持有收益6.1%（红利贡献64%，资本贡献率35.73%)与同期银行利率6.17%相近（原因是同期现金红利收益率4.6%的收益正好抵消了年均资本亏损率4.65%)； ②B股股东持有收益最低达到9.2%，远高于同期美元存款利率4.86%，股价从2元涨到7元以上。 说明佛山照明关注长期价值的业务战略与高派现的分配政策受到境外投资者的认同。 嘉宝集团 前身是上海嘉宝照明电器公司，1992年上市，1999年净利润下降90%，2000、2001连续亏损，2001年11月将主业灯头制造业务剥离。 偏好送股，市场形成送股预期，1997股价从7.6升至14.30元，涨幅100%，后跌至7.5,1999年再次从8.8上升至13元以上 嘉宝集团历年股利政策 送股 转增股 派现 除权日 2 1 94年5.9 2 95年10.19 2 96年3.27 2 97年7.4 3 1 97年8.6 嘉宝集团长期收益 9.5年的到期收益率3.59%，（红利贡献3.59%，资本收益贡献96.41%）。 2000—2001年自由现金流量分别—388万元和—15490万元，5年中主营业务收入平均增长—20%，连续两年亏损，2001年达1.4亿元。 3 ．税差理论 考虑税收因素的时候将产生不同的影响。 一般来讲各国对股利的征税要比其他替代形式，如资本利得高得多，这就使得企业保留盈余对投资者有利。 资本利得要递延到股票真正售出的时候才发生（即当任何利得实现的时候），实际上是在企业保留盈余而不是支付股利的时候，给了股东一个有价值的时机选择权。 3 ．税差理论 即使资本收益和股利收入的税率相同，实际的资本利得税（以现值为形式）也比股利收入的税率要低。这就意味着，支付股利的股票有必要比具有相同风险的不支付股利的股票提供一个更高的预期税前收益率。 在其他条件相同的情况下，股票的股利支付率越高，所要求的税前收益率也就越高。因此，股利的发放会降低公司的价值，减少股东的税后收益，公司应当采取低股利率政策，以实现其资本成本最小化和价值最大化。 红利之谜（布莱克，Black，1976） 红利之谜是指私人投资者将红利和资本利得分开来对待的现象。 如果公司连续保持较为稳定的股利支付率，那么，投资者就可能对公司未来的盈利能力与现金流量抱有较为乐观的预期。不过，公司以支付现金股利的方式向市场传递信息，通常也要付出较为高昂的代价——更高的税、再融资成本、丧失投资机会等 可是在现实中，投资者却更希望公司支付红利。 根据期望理论，一美元的红利和一美元的资本利得是不同的，因为投资者将它们框定为两个完全独立的心理账户，即一个受最低风险保护的红利账户和一个寻求高风险高收益的资本利得账户，股票价格的下跌是心理上资本账户的损失，而公司取消红利则是红利账户的损失，投资者一般将红利看作是保证安全的一项收入 在中国,为什么高股利被看成“掏空”? 本资料来源 更多资料请访问精品资料网() 第七章 企业分配决策（Dividend Policy） 投资、筹资、分配之间的逻辑关系 创造价值 投资决策 决策标准：投资 于超过最低可接 受收益率的项目。 如项目风险与收 益、资本预算