中国企业海外上市公司治理效应和研究.pdf

捅要 自20世纪90年代初以来，在政府的支持下，中国内地企业开始选择到海外证券 市场直接挂牌上市融资。由于国内股票市场起步较晚，而且存在股权分置、法制建设 落后等等根本性缺陷，国内证券市场的融资功能与促进上市公司治理的功能严重不 足。通过海外上市可以满足企业资金需求，并且海外成熟证券市场对上市公司的约束 有利于企业在改制上市过程中建立更为完善的现代企业制度，规范上市公司治理。内 地企业接连不断的海外上市浪潮为实证研究中国内地企业海外上市的绩效提供了现 实基础。因此，本文对内地企业在海外上市对于公司治理的影响以及这种影响虽终在 公司经营业绩、公司市场价值方面实际作用进行理论分析和实证检验。 除导论和结论外，本文可划分为四大部分： 第一部分(第二章)为文献篇。国外理论界虽然对海外上市的研究已经有相当长 一段时期，但是开始对海外上市与公司治理进行研究却是近十余年的事。本章对国外 关于海外上市与公司治理的理论文献进行了综述，重点对海外上市促进公司治理的绑 定理论及其经验研究进行了梳理和评价。然后，分析了中国内地企业海外上市对公司 治理的意义。 第二部分(第三章)为现状篇。本章对中国企业海外上市的历史背景、发展阶段、 在世界主要交易所上市情况(企业数量、集资额、市值)进行了评述和分析，认为， 如果大量企业到海外上市的势头继续恶化下去，而国内资本市场制度建设和融资功能 不能得到加强，中国资本市场有“拉美化”的危险。文中还专门论述了中国企业在海 外上市遭遇的诉讼风险等，并对其原因进行了分析。然后，对中国企业海外上市的动 因，从筹资成本、市场承受能力、商业收益以及企业选择自我绑定还是逃避等方面进 行分析。发现：(1)从直接融资成本(印刷费、佣金、上市费用等等)来看，内地上市 要低于海外上市；如果考虑到上市的间接成本(机会成本、隐性成本等)，则在内地 上市比海外要大得多。(2)由于内地证券市场规模不大，而且制度不健全，内地证券市 场比海外发达的证券市场对大量集资的承受能力较弱，这是促使企业海外上市的重要 原因：(3)海外成熟的证券市场有利于国有企业通过改制上市，建立更为完善的现代企 业制度。因此，主动与海外市场的规则实施“绑定”，有利于健全公司治理，这也是 内地企业(尤其是国有企业)海外上市的重要动因之一。 第三部分理论篇，包括第四章和第五章。海外上市促进公司治理的原因在于证券 市场对上市公司治理机制，第四章专门就证券市场的公司治理机制进行论述。证券市 场通过一系列的机制约束上市公司行为，促进上市公司治理水平的提高。这些机制主 要有证券市场对上市公司治理的规则约束、证券市场对卜市公司治理的监督作用、融 资机制、价格机制、控制权市场、机构投资者和债权人参与治理机制、甚至包括作为 证券市场(环境)组成部分的经理人市场、媒体报道等等一系列促进公司治理的机制。 第五章以证券市场的公司治理机制为基础，讨论因证券市场环境差异，使得海外 上市企业受到上市地证券市场的治理机制的作用。证券市场的差异表现为证券市场各 种治理机制所起作用大小的不同(这形成了不同的治理模式)，以及因证券市场所处 的法制环境不同而对投资者保护的不同。公司治理模式的差异通过融资机制、股票价 格波动机制、控制权机制、机构投资者参与机制以及经理人市场竞争机制等等对海外 上市公司治理产生不同的促进作用；投资者保护的差异通过上市公司治理准则(指引) 来使企业为满足上市要求而对公司治理结构进行优化，还通过上市地法律体制和执行 机制“绑定”上市公司，使之遵循上市地公司治理的各种法律要求和习惯。 第四部分实证篇，又分为两章(第六章和第七章)。第六章是对海外上市的公司 治理效应进行检验。首先对中国内地企业在香港上市情况进行较详细的介绍，然后对 内地与香港上市公司的治理环境进行比较，来探寻内地企业在香港上市所受到的外部 制度约束。在此基础上，直接以在香港上市的内地上市公司的治理水平与仅在内地上 市公司治理水平进行比较，来检验香港上市对公司治理的影响，从而衡量海外上市的 公司治理效应。文中用了12项公司治理指标，分别归为内部治理和外部治理两个层 面，然后对这些指标进行定量分析。通过对两类上市公司治理指标的比较发现，在香 港上市的内地上市公司(含H股A股上市公司)在外部治理指标上要优于内地上市； 而在内部治理指标中，比内地上市公司还要差一点。前者可能是由于海外上市所致， 后者可能在于上市公司所有权结构(即国有大股东在公司内部治理中所起的作用)。 第七章作为对第六章结论的