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期待产业驱动的大并购时代 　　目前，VC、PE在A股市场通过并购实现退出，主要有三种方式：第一类，借壳上市；第二类，通过投资集团（大股东），实现整体上市后退出；第三类，以上市公司为主体的对外产业扩张。前两类在目前和未来都不能代表主流。 　　第三类，才真正体现外延式成长机会，其背后是产业演进的逻辑。这在国外已持续了一百多年。譬如美国，正是沿着这样的产业演进逻辑，形成了自己有竞争力的产业格局。目前，中国尚处于萌芽期，绝大多数并购是上市公司买非上市公司。如果整个IPO市场的证券化率越来越高，就会演变成跟美国资本市场一样，两个上市公司之间换股合并。 　　其实，并购讲了好多年，世界500强的企业大都是并购成长的，但至今国内市场少有真正并购成长的巨人。大家都在期待，如何成就这个梦想？有两个层面的问题值得关注：第一，排除阻碍并购的诸多要素；第二，并购基金到底有哪些机会？ 　　阻碍并购几大要素 　　我们现在需要大量成功和失败的交易，来历练市场主体的并购能力。 　　整合主体并购能力弱 　　如果站在PE角度看，找上市公司（特别是创业板上市公司）退出是最优选项。通常，上市公司面临高估值及成长的压力，同时手里还有一大笔可随时发股、配套融资的资金，是一个有实力的买家。现实的状况是，上市公司整合的意愿比较强烈，但整合能力比较欠缺，现阶段很多上市公司也缺乏交易经验，这些都导致并购交易非常脆弱。 　　长期以来，中国企业习惯自我成长的方式，而不适应外延式成长。实际上，并购也是企业的必备的一种生存能力。这当中最核心的是要有清晰的产业发展策略，清楚自己要做什么；这些公司也常常有国际化的对标公司。其次是要有强大的交易和整合能力。 　　为什么现在的上市公司整合能力较弱？很重要的原因是没有积累这方面的人才和团队。蓝色光标系列并购之所以能成功，很大原因在于拥有一支非常优秀的管理团队。PE与上市公司交易谈完后，前者如果要拿对方的股权，就要认真考虑其上市公司的整合能力，因为整合后的股票价值决定最终得退出价值。交易完成对于一项并购而言可能只算20%，接下来是更漫长的整合期。而目前在国内的交易中，上市公司要么忽略整合，要么根本没有整合的计划和方案。 　　管制太多导致并购隐性成本较高 　　国外对并购交易的监管，主要体现在反垄断和国家安全等，另外一个核心理念就是充分披露，交由股东来判断，并不涉及具体的微观层面的审批。关于定价等很多方面的决定交由公司股东大会来判断。他们为什么管垄断？潜台词是并购是企业自由竞争的行为，要防止因为大规模并购导致垄断行为的出现，鼓励并购，一定程度上就是鼓励竞争，这是一个理念上的问题。在中国，并购需要多个部门审批，这就意味着，并购在一个市场化博弈的结果达成的情况下，还有第三方们的监管站在那里，很多监管的要求直接影响到交易的平衡。这样，市场化博弈变成了三方博弈。在这个过程中，就存在诸多问题，影响效率，同时也使并购的不确定性进一步加强，诸如税收政策及地方保护等无形中加大了交易的成本。 　　并购制度的安排并不需要太多顶层制度设计 　　并购重组应该是企业最微观层面的经营活动，并不需要太多顶层制度设计。只需要从微观层面一点点放松管制，从审核理念上放弃对一旦交易可能成功或失败的具体判断，解决多头监管审批的矛盾，加强信息披露和反垄断等层面的监管，释放企业家的活力，尊重市场规律和企业家选择，从一些具体税收制度和金融制度等安排上一点点松绑，释放企业并购的动力，减少成本，而不是行政主导某些行业重组。管制放松一点点，市场都会前进一大步，因此目前当务之急是把一些鼓励并购重组的政策落地，而不只是停留在口号式的动员上。并购重组在一些微观层面的改革必然会触动很多深层的利益格局，因此也是举步维艰。美国历次并购浪潮以后，都有很多对于失败交易和并购效率的反思，但恰恰是这些大量成功或失败的交易，推动了美国现在极具竞争力的产业格局，也催生了大批并购成长的巨人。 　　交易执行能力弱 　　目前，参与交易各方的执行能力比较弱。在实践中，真正明白的人实在太少。无论投行、上市公司，或是股权投资基金，哪怕有一方是彻底明白也行，但实际情况是往往大家都一知半解。很多交易都是因为对赌、锁定期、支付方式等一些技术细节夭折了，虽然现在监管对于创新非常鼓励，但实际上立法的滞后，以及各参与主体大都属新手上路，因此任何一单交易的达成都需要克服重重困难，在多头监管的夹缝中小心翼翼地平衡各方利益。随着市场的发展和管制的逐步放开，各方交易执行的能力都会提高，这个目前看似喧嚣的市场也会有越来越多成功的交易。 　　并购基金有哪些机会？ 　　我更看好未来三到五年，服务于并购过桥融资的夹层基金机会。 　　并购（BOYOUT）基金，目前在中国还不是特成熟。第一，合适的标的公司不容易找。即使在在经济下行周期，