上市公司控制权安排及其制度设计.pdf

摘要 公司控制权是一种依附于公司的独立人格而派生的具有利益内容的经济性 权利，公司控制权安排是公司治理机制的核心和关键。如何合理配置上市公司控 制权并有效促使控制权转移是提高公司绩效，保护投资者利益的关键问题。特别 是在中国上市公司中，行政干预、内部人控制的现象十分严重，因此控制权安排 这一问题就显得更为重要。 本文重点研究了中国上市公司控制权安排三个方面的问题，即：控制权初始 配置、控制权私有收益和控制权转移。指出中国上市公司控制权安排的变迁是一 个由竞争性利益集团推动的周期演变过程，不同利益集团的不同行为方式形成了 不同的控制权配置和转移方式。可以说，中国上市公司控制权安排存在的一系列 问题，归根到底都是制度问题。提出对于构建上市公司控制权安排的优化模型而 言，恰当的制度体系可以降低复杂系统中绝大多数个体的信息成本和组织的协调 成本，抑制机会主义行为。 控制权的初始配置是契约各相关利益主体之间的一种博弈均衡的状态，合约 的不完全性使得控制权的初始配置至关重要。从中国上市公司运行的现实情况可 以发现，控股权不再等于控制权，也就是说，上市公司的控制权并没有都配置给 持有高比例股份的物质资本所有者。随着新企业的发展，控制权的配置处处彰显 出人力资本所有者和各相关利益者在公司治理中的重要地位。文章第三章在对控 制权初始配置的研究中，首先对不同企业制度下的不同控制权模式进行了理论探 讨，之后结合新企业的发展状况，运用罗宾斯泰荚的轮流叫价谈判模型对控制权 在物质资本所有者和人力资本所有者之间的动态转移进行了博弈分析；然后，对 人力资本所有者及各利益相关者参与控制权配置的理论基础及路径进行了分析。 公司治理理论的最新研究成果表明，在大多数国家股权集中是普遍现象。上 市公司中普遍存在着控股股东，控股股东虽然能在一定程度上减少管理者带来的 委托—代理问题，但控股股东利用控制权谋取私有收益，进而损害上市公司和其 它中小股东利益的问题却日益严重。强化中小投资者利益保护是现代公司治理的 核心，中国经济体制正处于转轨时期，以上市公司为代表的财务造假、恶意侵占、 控制人逃逸、股票退市等恶性事件接连不断，保护中小投资者利益在中国显得更 为紧迫。文章第四章在对控制权私有收益的研究中，在回顾从传统公司治理到现 代公司治理的转变过程的基础上，着重分析了现代公司治理的核心问题；然后结 合公司治理主题的演变，对中国上市公司控股股东控制现象从理论上进行了规范 分析，并在理论分析的基础上，从成本一收益角度，对控股股东的侵害行为进行 了模型分析和数理分析；之后针对中国上市公司控股股东的控制权私有收益进行 了实证研究并对其影响因素进行了多元线性回归分析；提出制约控股股东侵害行 为、保护中小投资者利益的相关措施。 在第四章集中讨论了控制权私有收益问题，指出正是因为控制权本身具有一 定的价值，通过掌握控制权可以管理、支配和利用上市公司的各种资源，从而最 大限度的获取经济效益，因此，控制权成为各相关利益主体互相争夺的对象；而 控制权的转移和交易就形成了控制权市场。控制权市场的存在使得控制权可以在 各相关利益主体之间进行重新分配，让绝大部分上市公司都能感受到来自控制权 市场的压力。上市公司控制权市场最为明显的作用机理在于赋予股东“用脚投票” 的自由，使其在日渐远离公司具体经营的客观背景下，得以借助退出及由此启动 并购市场的连锁效应。在当前中国资本市场运行机制尚不完善的背景下，控制权 市场作为公司治理外部机制的重要组成部分，对促进中国经理人市场的发展，完 善公司治理机制起着重要的作用。文章第五章着重对控制权的各种转移路径及机 制进行了理论分析；并对每一路径下不同的控制权转移模式进行了比较案例分 析，以期借助控制权市场的各种制度安排，有效降低中国上市公司的各种非理性 行为，促进中国上市公司控制权市场的健康发展。 中国上市公司的治理结构及控制权安排，是伴随着国有企业改革的深入和证 券市场的发展而不断地发展和演进的，在吸收世界发达国家公司治理先进要素的 同时，带有明显的路径依赖特征。如国家股权的所有者缺位，公司普遍存在的内 部人控制，各种所有权性质的公司并存，大股东对外部投资人的侵害严重，普遍 的公司股权较为集中以及股市分割，所有者与经理入之间以及控股股东与外部投 资人只见两种不同的代理闯题同时存在等，无不带有国有经济改制的痕迹。因此， 对中国上市公司控制权安排的考察和研究，必须和中国企业控制权安排的演变过 程以及