第7讲 公司价值分析：.ppt

股权分置的历史和发展 2005年9月4日，中国证监会颁布了《上市公司股权分置改革管理办法》。这一法律文件的出台，意味着股权分置改革从试点阶段开始转入积极稳妥地全面铺开的新阶段。 截至2006年12月31日，累计完成或进入股改程序的公司数已达1303家，总市值约为60504.47亿元，约占沪、深A股总市值的98.55%，股权分置改革已取得决定性胜利。 1. 股权分置的危害 股权设置有四种形式：国家股、法人股、个人股、外资股。 据统计：流通股占总股权的30~40%。 流通股与非流通股的本质区别：在于能否在二级市场交易，以及定价模式不同。 股权分置造成了股东之间的利益冲突，损害了资本市场的定价功能，使中国资本市场不可能形成有助于企业长期发展的科学考核标准和有效激励机制。 从股权集中情况来看，我国上市公司的股权集中度极高，而且大股东之间持股比例相差悬殊。 第一大股东平均持股达到50.81%，而第二大股东平均持股只有10.11%，第一大股东在公司股东大会上对公司的重大决策拥有绝对的控制权。——一股独大 这与现代股份公司产权主体多元化相背离，而且使产权多元化的股东制衡机制被极度削弱 除此之外，还存在严重的行政干预下的内部人控制 所谓“内部人控制”：是指现代企业中的所有权与经营权（控制权）相分离的前提下形成的，由于所有者与经营者利益的不一致，由此导致了经营者控制公司，即“内部人控制”的现象。 筹资权、投资权、人事权等都掌握在公司的经营者手中即内部人手中，股东很难对其行为进行有效的监督。 青木昌彦指出：“在转轨国家中，在私有化的场合，大量的股权为内部人持有，在企业仍为国有的场合，在企业的重大决策中，内部人的利益得到有力的强调”。  已有分析表明，股权分置既是上市公司“融资饥渴症”产生的制度基础，又是资金使用效率低下、业绩不断下滑、关联交易盛行、内幕交易频频的重要原因。 融资饥渴症 所谓“融资饥渴症”，是指一些上市公司不符合融资条件而通过操纵的手段获得融资资格进行融资；或没有必要融资的公司，不考虑成本收益因素而执意融资，导致证券市场资源配置功能难以发挥，造成资源极度浪费的种种表现，这种不正当的融资行为俗称“圈钱”。 融资饥渴症形成的原因 股权资金使用成本低是产生股权融资偏好的最直接原因 不分配的上市公司众多 真金白银分配的少，送股、转增的多 我国上市公司股权结构的不合理与股权分割是产生股权融资偏好的根本原因 股权资金使用风险小，债权资金使用风险大 地方利益作祟 对上市公司考核制度的不合理和对内部控制者激励约束机制不合理 股权分置把上市公司变成股东之间的利益冲突，而不是利益共同体 股权分置损害了资本市场的定价功能 股权分置使中国资本市场不可能形成有助于企业长期发展的科学考核标准和有效激励机制 2. 股权分置改革中对价支付的法律依据和经济学解释 股权分置的核心议题是“对价”。 有学者认为，非流通股股东给流通股股东支付对价缺乏法律依据。 有学者认为，依据是合同法。 对价的形式可以是现金，也可以是其他形式的金融资产，甚至可以是法定义务的承诺。 在金融理论中，任何能够给未来带来收益的权力都是可以定价的。 非流通股股东想获得流通权可带来潜在的利益： 有利于资产避险能力的提高 可以享有公司利润增长、综合能力提升带来的杠杆化资产增值效应 有机会取得资产的市场差价收益 3. 股权分置改革完成后中国资本市场正在发生的变化 改革完成后，资本市场的资产估值功能将逐步恢复并不断完善，资产价值将从注意账面值过渡到盈利能力，净资产这样的财务概念将从资产估值的核心指标中慢慢退出，取而代之的是未来现金流能力。 改革完成后，市场有效性会有一定程度的提高，市场对实体经济反应的敏感度会有所提高，政策市的烙印会随着市场功能的完善而慢慢淡去。 改革完成后，资本市场的功能将发生根本性的转型，从货币池转为资产池 改革完成后，股权结构与公司治理会发生重要变化 股东之间的博弈变成市场博弈，股东行为将趋于理性 上市公司的考核目标将从静态目标转为动态目标，激励机制将从侧重于短期激励转向长期激励 我国资本市场的规则体系将从中国特色向国际惯例过渡 第四节 上市公司的发展能力分析 公司获利能力分析：行业选择的影响 公司竞争地位分析 当一个公司的资本成本由资本市场决定时，公司的获利能力取决于两个方面：公司选择开展主业的行业，即行业选择； 　统计数据表明，不同行业的资本利润率是有高低差别的，如收益最高的行业是食品和糖果制造业，为15.2%,最低的是钢铁工业，为3.9% 公司在既定行业中所采取的保持竞争优势地位的竞争战略，即竞争定位。 1.公司获利能力分析：行业选择的影响 一个公司的价值取决于它的获利能力同资本成本的比较。 决定行业竞争激烈程度的三个因素： 现有企业之间的竞争程度； 新入