第三章远期与期货定价解析.ppt

* 第三章 远期与期货定价 第一节 远期价格与期货价格 * 交割价格（delivery price）:合约中规定的未来买卖标的物的价格称为交割价格，用K表示。显然，如果远期（期货）合约一旦签订，交割价格是恒定不变的，到期时合约按照交割价格进行交割。 一、远期价值、远期价格与期货价格 (b) 远期空头的到期盈亏 (a) 远期多头的到期盈亏 标的资产价格 标的资产价格 K K 盈亏 盈亏 图3.1 远期与期货多头（空头）的盈亏状况 * 远期价值（forward value）：远期合约本身的价值（多头或空头购买或出售合约本身给他们带来的价值）。 ☆例1： 一个交割价格（K）为10元、交易数量为100单位、距离到期日还有一年（T-t）的远期合约，如果标的资产当前的市场价格（S）为15元，市场无风险连续复利率（r）为10%，则对于多头来说，该远期合约的价值就为（15-10*e-10%*1）*100=595元。对于空头来说，该远期合约价值就为-595元。 * 远期价格（forward price）：指使一个远期合约价值为零的交割价格。 ☆例1： 一个交割价格（K）为10元、交易数量为100单位、距离到期日还有一年（T-t）的远期合约，如果标的资产当前的市场价格（S）为15元，市场无风险连续复利率（r）为10%，则对于多头来说，该远期合约的价值就为（15-10*e-10%*1）*100=595元。对于空头来说，该远期合约价值就为-595元。 定义远期价格为F，上述例子中的远期价格就是使得（15-F*e-10%*1）*100=0的F，计算可得F=16.58元。 * ★总结： 总之，与传统理解的价值与价格的相互关系不同，远期价值是远期合约本身的价值，而远期价格则是理论上使远期价值等于零的那个未来的交割价格。 * ☆期货的价值与期货的价格 期货价值（futures value）：由于期货是保证金制度与每日盯市结算制度，所以，期货合约的价值在每日收盘后都等于零。因此，对于期货合约而言，一般较少谈及“期货合约的价值”。 期货价格（futures prices）：与远期价格类似，在期货合约中，期货价格为使得期货合约价值为零的理论交割价格。 * Cox, Ingersoll and Ross(1981)曾证明： （1）当无风险利率恒定且对所有到期日都相同时，交割日相同的远期价格和期货价格应相等。 （2）当利率变化无法预测时，远期价格和期货价格就不相等。 The relationship between forward prices and future prices. Journal of Financial Economics, 1981(12): 321-346. 总之，远期价格与期货价格的定价思想在本质上是相同的，其差别主要体现在交易机制与交易费用的差异上。因此，在大多数情况下，可以合理的假定远期价格与期货价格相等，并都用F来表示。 二、远期价格与期货价格的关系 * 1.3.1基本的假设 （1）没有交易费用与税收； （2）市场参与者能以相同的无风险利率借入和贷出资金； （3）远期合约没有违约风险； （4）允许现货卖空； （5）市场上不存在套利机会； （6）期货合约的保证金账户支付同样的无风险利率。 三、基本的假设与符号 * 1.3.2 基本符号 T：远期和期货合约的到期时间，单位为年； t：现在的时间，单位为年； S：远期（期货）标的资产在时间t时的价格； ST：远期（期货）标的资产在时间T时的价格； K：远期合约中的交割价格； f：远期合约多头在t时刻的价值，即t时刻的远期价值； F：t时刻的远期合约和期货合约中的理论远期价格和理论期货价格； r：T时刻到期的以连续复利计算的t时刻的无风险利率。 * 无收益资产远期合约：是指远期合约的标的资产在从当前时刻t到远期合约到期时刻T之间不产生现金流收入，如贴现债券。 一、无套利定价法与无收益资产的远期价值 本章所用的方法为无套利定价法，基本思路为：构建两种投资组合，令其终值相等，则其现值一定相等，否则就可以进行套利，即卖出现值较高的投资组合，买入现值较低的投资组合，并持有到期末，套利者就可赚取无风险收益。 第二节 无收益资产远期合约的定价 * 为了给无收益资产的远期合约定价，构建如下两个投资组合： （1）组合A：一份远期合约多头加上一笔数额为 Ke -r（T－t）的现金； （2）组合B：一单位标的资产。 远期合约 现金 组合