德国金属公司案例要点解读.pptVIP

德国金属公司套期保值案例 潘慧峰 金融学院金融工程系 办公室：博学楼919房间 电话Email:panhf2@ 主要内容 背景 交易结构 套期保值策略 导致亏损的市场状况 期限不匹配 客户的Cash-out期权 为什么物理储藏是可行的？ 为什么公司不可以借贷？ 冲突的会计准则 结论 背景 Metallgesellschaft 公司背景 MG为德国一家跨国公司，德国第14大企业，原来为金属公司，从1989年开始进入风险管理领域 股东：德意志银行、Dresdner银行、戴姆勒奔驰、安联、科威特投资局 MGRM（MG Refining and Marketing）是MG在美国的分支机构，负责炼油与营销事务 91年，雇佣了Benson先生，进入衍生物市场，Benson先生的交易策略导致了巨额亏损 公司的战略目标及市场机会 建立一体化石油业务的举措 取得了美国一家石油开采公司(Castel Energy)49％的股份 MGRM与Castel Energy达成协议，以浮动价格购买从93年以后十年的炼油产品，平均每天12600桶/每天 MGRM还准备基础设施来储存和运输多种多样的石油产品 MGRM衍生物巨额亏损情况 源头：1993年，在石油期货和互换衍生物建立了大量的头寸，约1.6亿桶石油 导火索：1993年下半年，石油价格下跌，导致了期货交易所要求追加大量保证金和帐面损失9亿美元 期货价格大跌 从93年6月的19美元/桶下降到93年12月15美元/桶 MGRM母公司的反应 母公司反应：用欧洲管理人员取代了美国子公司的高层管理人员，新的管理团队清算和变现余下的合约 结果： 导致了高达13亿美元的损失 清算对最终损失的影响 正方的观点：套期保值策略存在严重的缺陷，持有过多衍生物的头寸是损失的主要原因，套期保值比为1:1 反方的观点：清算使得帐面损失转化为实际的损失，如果不清算，随着时间的推移，石油价格上升，损失将减少 案例的特色 交易结构 为期10年的远期合约 远期合约内嵌的期权 交易对手持有的期权 条款：当石油价格高于远期合约价格时，如果交易对手不执行远期合约，MGRM将付给如下金额，这时远期合约中止 金额＝0.5×未结清头寸×（临近月期货价格－合同价格） MGRM与银行的商品互换的风险 MGRM与银行的商品互换的信用风险 MGRM与银行的商品互换的市场风险 互换与期货的比较 不用逐日盯市，因此即使一段时间内价格下跌，只要交换现金流时，价格又涨回来，MGRM仍然会盈利 但是当价格一直走低时，互换银行会要求MGRM追加抵押物，以降低信用风险 交易结构 价格涨跌对MGRM交易头寸的影响 价格上涨 －期货：盈利 －互换：盈利 －现货：亏损 价格下跌 －期货：亏损 －互换：亏损 －现货：盈利 Remark：价格上涨会使衍生物头寸处于盈利状态 套期保值策略 如何规避市场风险 理想的情况：对每个月的交割的现货建立相应的期限的期货头寸与其对冲 可行的方法：滚动套期保值 选用的工具：短期(3个月)期货合约、场外商品互换 实际的套期保值方法 实际的衍生物头寸 1993年四季度，NYMEX的期货头寸为0.55亿桶，场外商品互换的头寸为1－1.1亿桶 衍生物的总头寸与远期合约的供应量基本相同 三个月滚动套期保值（到期平仓后减去相应的现货交易量） 套期保值比为1:1 Stack和滚动套期保值策略 Stack套期保值：期货头寸集中在一个特定的交割月，而不是分散到多个交割月 滚动套期保值 Stack和滚动套期保值在存在正常期货贴水（backwardation）时会盈利，而存在正常期货升水时会亏损 为什么在正常期货贴水时会盈利？ 在存在backwardation时，早交割的期货价格（或者理解为现货）要高于晚交割的期货价格，相当于高价卖出要到期的合约，然后低价买入延期的期货合约 Stack和滚动套期策略极大依赖于市场是backwardation还是contango 导致亏损的市场状况 损失有两部分组成 主要部分 期货 次要部分 -互换 - contango市场 两个因素有联系么? 油价下跌是市场供应比较充分的信号，更深层次的原因是当年OPEC未能达成限产的协议 当价格下跌时，如果经济人预期未来价格会反弹，则市场呈现Contango 期货价格大跌 从93年6月的19美元/桶下降到93年12月15美元/桶 期货需要追加大量保证金，帐面亏损 从互换银行得到的收入减少，亏损 期限不匹配 基本解释 即使假设现货价格和远期价格运动轨迹一致，期限不匹配也会带来现金流风险 价格下跌时，短期衍生物的的净现值的变化比远期合约的变化大，