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Bridgewater? Daily Observations July 21, 2015 中国更大的风险 概要 中国股票市场的近况使我们改变了对中国的观点。之前我们表达了对于中国债务重组和经济转型的观点：短期对经济影响是负面的，而长期是正面的，也就是说我们认为上述问题可以被妥善解决。尽管我们之前认为股市的发展对经济增长是有利的，但是近期的一些状况使我们认为它将不利于经济增长。我们过去认为由于中国投资股市的人口比例和居民储蓄在股市中的比例都很小，股市泡沫破灭的冲击力也会很小，但是现在看来股市下跌的影响可能会大得多。因为经济的压力来自于债务重组、经济转型、房地产和股市泡沫同时破灭，我们现在认为它们之间的相互影响会对经济带来负面冲击。虽然现阶段评估股市下跌对信贷和经济增长的负面传导有多大为时尚早，但我们很快就会看到一些迹象。我们会继续仔细观察中国信贷和经济增长的短期指标，来分析股市下跌对经济的传导会是什么样子。对于正在发生的事物，我们会继续分享我们的观点。中国的这一状况和许多我们曾准确分析判断的其他国家类似，所以用之前我们的一些观点来分析当前的动态是值得的，我们对于中国债务和经济状况持有相同的观点。我会在第一部分详细解释由于近期的一些事件，我们的观点是如何变化的。 股市和债务泡沫同时破灭之前已经在很多国家发生过很多次。在过去的100年的主要经济体中，我们发现了28个案例。尽管没有哪两个案例是完全相同的，但这些案例的基本作用关系和处理问题的工具本质上则是相同的。回顾其他案例，使我们得出了对于可能发生的结果和如何最有效使用可行工具的观点。我们在第二部分提供这一观点。与发生没有负面事件相比，最相似的案例对实际GDP增速带来了持续三年、平均每年1.8%的抑制；差的案例显示出持续三年、每年4%的拖累；较好的案例则对经济没有拖累。我们认为中国的结果会在上述范围之内，这取决于中国政策制定者如何使用他们的工具。 股市下跌的负面作用将来自财富的变化和股市泡沫破灭的心理作用。因为更多的股票是在高价买入的，所以尽管当前股票价格显著高于两年前，股市中平均每个投资者却??钱了。我们现在预计居民部门在股市的损失是巨大的——大概是居民部门收入的2.2%和GDP的1.3%。然而这些损失似乎主要集中在人口的一小部分，因为只有8.8%的人口拥有股票。这是粗略的估计。我们还不知道谁正在经历损失。这些信息通常会在下跌完的数周之后才会显现。比直接的金融效应更影响更大的是心理效应。即使那些没有亏钱的人也会被这些事件的影响心理，这些影响将会对经济活动造成抑制的作用。举例来说，现在没有安全的投资途径，整个环境看上去风险更大了，这将会导致更多的现金持有比例和货币政策边际效用的减少。我们关于预计损失的分析将在第三部分阐明。 中国政策制定者有很多资源可以利用，并且他们已经对这些压力有力地做出了回应，既有传统的经济刺激，也有在股市上的刺激。在第四部分我们会对政策举动做出评论。股市崩盘给接下来几个月的经济数据将会有怎样的传导，中国的政策制定者和在Bridgewater的我们都对此有深刻的理解。这将会决定他们货币宽松的速率。他们将如何进行宽松？假设我们是中国政策制定者，我们会减慢改革的速率（尽管仍然在改革的道路上），增加货币和财政刺激。既然利率没有很大的下跌空间，降低准备金率，选择性的买资产和扩大抵押支持是最明显的货币政策选择。同时选择性的减税似乎是财政刺激最有效的方式。伴随这些刺激，我们预计运输行业将会有快速的增长。然而，债务、经济转型和股市冲击共同作用使得掌控经济越发困难。由于现在我们正处在最大的不确定性中，我们会持续紧密关注最近这些事件对信贷和经济增长造成的影响。 第一部分：为什么我们的想法转变了 我们想法的变化如下所述： 尽管我们之前发现了一些债务和经济的泡沫（比如一些地方政府、国有企业和房地产行业），我们当时仍然认为这些问题可以被妥善的解决（通过债务重组/置换、信贷和经济活动从低效率的部门转移到高效率的部门）。直到最近我们还认为，解决这些问题如同心脏移植，是很复杂但可以解决的问题。如同心脏移植手术总是由有能力的人来实施一样，中国的这一手术尽管困难，通常会成功，这会使得病人短期更虚弱，但长期更健康。如果不是因为最近股市的崩盘，我们仍会坚持上述观点。而同一时间房地产市场泡沫的破裂更是增加了挑战，我们过去也认为由于居民部门资产负债表稳健，这一问题也可以解决。 关于股市，我们认为股票/资本市场的市场化和伴随而来的泡沫是把双刃剑，好的方面胜过不好的方面。牛市和股权市场的发展是好的，但是就如同所有早期的股权市场一样，它充满了泡沫（例如，它其中充斥了大量天真的投资者，利用杠杆赌股票会上涨）。泡沫发展和破灭的速度和力度远超我们所想。直到最近它都像是一个普通的发展周期。直到去年夏天之前，中国股市下